Perspectivas macroeconómicas para 2013

A continuación, 5 claves de análisis que creo útiles para anticipar 2013.

1.- El Gobierno Nacional continuará con su estrategia de aumento de gasto público financiando déficit fiscal con emisión monetaria. Lo hará mientras (a) le alcance el límite de adelantos transitorios que establece la Carta Orgánica del BCRA y (b) la economía siga absorbiendo pesos, de tal modo que el impacto inflacionario de la emisión monetaria sea relativamente reducido (por eso emite al 40% anual y logra una inflación de “sólo” el 25% anual).

2.- Al ritmo al que probablemente continúe aumentando el gasto público, el límite de adelantos transitorios alcanzaría hasta el último trimestre del año. Es decir, alcanzaría para llegar a las elecciones legislativas de octubre sin haber agotado esa vía de financiación. Luego de la elección de octubre, el límite se acabará y, por lo tanto, el Gobierno Nacional tendrá que hacer algo: reformar nuevamente la Carta Orgánica del BCRA, reducir subsidios para bajar gasto público, déficit fiscal y emisión monetaria y/o conseguir alguna caja que aporte u$s 10,000 millones o más.

3.- Los mecanismos de absorción de pesos (como el circuito de operaciones inmobiliarias, que hasta 2011 operaba en dólares y desde 2012 opera en pesos) pueden durar varios meses más, pero pueden acabarse antes de octubre. El problema es que nadie sabe cuándo puede suceder. Si se acabaran luego de las elecciones de octubre, razón más que suficiente para que el Gobierno Nacional continúe con su estrategia macroeconómica hasta las elecciones (después verá). Si se acabaran antes de las elecciones de octubre, pero muy cerca de ellas, podrá “estirar” la situación hasta las elecciones, interviniendo más en el mercado mediante la colocación de Letras y Notas del BCRA que permitan sacar pesos de circulación para moderar su impacto inflacionario (después verá). Y si se acabaran mucho antes de las elecciones, ahí sí se complicará su estrategia de seguir gastando con emisión monetaria.

4.- La inflación seguirá estable en torno al 25% anual mientras duren los mecanismos de absorción de pesos, al igual que la estabilidad del dólar paralelo, fluctuando en alrededor de un 30% por encima del dólar oficial. Cuando se acaben los fenómenos de absorción de pesos, tanto la inflación como la brecha cambiaria (diferencia entre dólar paralelo y dólar oficial) se irán para arriba a menos que el Gobierno Nacional comience a moderar la emisión monetaria.

5.- Dado que los mecanismos de absorción de pesos son difíciles de monitorear (si es que eso es posible), es necesario buscar algún indicador indirecto que permita identificar cuándo se acaban dichos mecanismos. Un indicador es la inflación mensual comparada con la del año previo: cuando ambas líneas (inflación actual vs inflación el año previo), que hasta ahora han sido casi idénticas, comiencen a separarse (con la inflación actual yéndose para arriba), será señal de que los efectos monetarios que han estado amortiguando el impacto de la emisión de pesos se han acabado. Allí el gobierno se verá forzado a hacer un cambio de estrategia, o correr riesgo de disparada de la inflación y del dólar.

El desafío de los pronósticos económicos en Argentina

Muchas veces me he referido a las limitaciones que tiene la ciencia económica para anticipar el futuro. Y a la particularidad de la economía argentina, donde todo lo que ocurre en otros lugares ocurre aquí con más frecuencia e intensidad, y encima ocurren cosas diferentes, lo cual hace más difícil aun el desafío de anticipar el futuro.

Sin embargo, también me he referido muchas veces a que estas dificultades no deben resignarnos a que el futuro nos sorprenda completamente. Por el contrario, tenemos que utilizar todos los elementos analíticos y estadísticos para tratar de anticiparlo del modo más preciso posible. Es clave para tomar decisiones en una economía tan volátil.

Dos muestras de que, como sigo creyendo, tal tipo de ejercicios es muy útil. Hace un año, en el post “10 claves para pensar la economía en 2012” (hacer click aquí), anticipamos gran parte de lo que ocurrió en 2012, incluyendo el valor del dólar por estos días. Y hace 9 meses, en el post “5 tips para anticiparse a la economía en 2012” (hacer click aquí) agregamos el análisis de por qué el Gobierno Nacional podría continuar con la estrategia de financiar todo el déficit fiscal con emisión monetaria sin acelerar la inflación. Esto efectivamente ocurrió así, tal cual lo previmos, y creo que es la clave del análisis para 2013, que queda para próximos posts.

El “mercantilismo” de Moreno

Una de las principales políticas económicas han sido este año las fuertes restricciones a las importaciones. Podría pensarse que se trata de una política proteccionista, como ocurrió entre las décadas del 30 y el 70 del siglo XX con las políticas de industrialización por sustitución de importaciones. Pero creo que esto no ha sido así. Parece más una política “mercantilista” que una política proteccionista.

El mercantilismo es un conjunto de ideas económicas vigentes entre los siglos XV y XVIII, entre las cuales se encontraba la idea de que la riqueza de las naciones estaba dada por la cantidad de metales preciosos que se obtuvieran mediante el comercio internacional, lo que justificaba distintas medidas para restringir las importaciones y, con ello, la salida de estos metales. Desde Adam Smith a fines del siglo XVIII, los economistas sabemos que la riqueza de las naciones tiene poco que ver con esos excedentes de metales preciosos, o de divisas, su equivalente actual.

Si hubiéramos estado frente a objetivos proteccionistas, deberíamos haber observado, por ejemplo, mayores restricciones a las importaciones de bienes de consumo que a las importaciones de bienes intermedios o de bienes de capital, pero ocurrió exactamente lo contrario. Una política destinada principalmente a generar un excedente de dólares, casi a cualquier precio, como ocurría en tiempos del mercantilismo, debería implicar mayores reducciones de importaciones en los rubros más importantes de importaciones (es lógico poner el foco en los rubros con mayor impacto potencial). Y eso es lo que efectivamente ocurrió: las importaciones de bienes intermedios representaron en 2011 el 29% del total, y su volumen cayó un 8.2% en los tres primeros trimestres de este año; mientras que las importaciones de piezas (20% del total) cayeron 4.8%, las importaciones de bienes de capital (19% del total) cayeron 4.7% y las importaciones de bienes de consumo (11%) cayeron 2%.

El objetivo fundamental asignado a la Secretaría de Comercio ha sido generar un sobrante de dólares que permita al BCRA comprar los dólares que pierde al prestárselos al Tesoro Nacional para pagar vencimientos de deuda pública, independientemente de cuánta protección (o perjuicio) genere en la industria. Ahora que el Gobierno Nacional habla de políticas industriales, ¿cambiará este perfil “mercantilista” por uno proteccionista?

Otra vez la idea de un pacto social

Una de las noticias económicas de la semana es la idea, reflotada por enésima vez, de un pacto social de precios y salarios, como instrumento para moderar las presiones inflacionarias. A tal punto se trata de historia repetida, que hace dos años analizábamos en detalle una iniciativa similar (ver post “Para qué sirve un pacto social”).

Cabría preguntarse en primer lugar si es posible una moderación salarial. La respuesta es que esto es difícil por dos motivos: (1) una CGT dividida hace más difícil lograr aumentos salariales inferiores a los de este año y (2) es posible convencer a los sindicatos de que acepten menores aumentos salariales en un marco de políticas anti-inflacionarias creíbles, pero es muy difícil hacerlo en un contexto de fuerte emisión monetaria y de probable aumento de gasto público por motivos electorales.

Cabría preguntarse en segundo lugar si tiene sentido un pacto social. La respuesta está en los tres tipos de políticas anti-inflacionarias que suelo plantear: programas ortodoxos, que sólo se enfocan en las políticas monetaria, fiscal y cambiaria, y tienden a fracasar porque no hacen nada por frenar la inercia inflacionaria; programas populistas, que sólo se enfocan en las políticas de ingresos (pactos sociales o congelamientos de precios y salarios), pero terminan fracasando porque generan efectos “olla a presión” por no prestar debida atención a las políticas monetaria, fiscal y cambiaria; programas heterodoxos, que se ocupan tanto de las políticas monetaria, fiscal y cambiaria (las políticas que generan inflación en primera instancia) como de las políticas de ingresos (los acuerdos de precios y salarios, destinados a reducir la inercia inflacionaria), y tienen chances de reducir la inflación rápidamente, sin frenar la economía, en la medida en que sus componentes estén adecuadamente calibrados.

El nuevo intento de pacto social tendría sentido en el marco de un programa heterodoxo que apunte a reducir la inercia inflacionaria mientras modera las políticas que generan inflación en primera instancia. Tiene menos sentido en el contexto actual, en el cual las políticas fiscal y monetaria operan a altas revoluciones, sin indicios de moderación durante 2013.

En síntesis, pocas chances de éxito para el nuevo intento de pacto social.

Un nuevo round en la disputa entre Argentina y los fondos buitre

Con más celeridad de lo esperado, la Cámara de Apelaciones de Nueva York dejó ayer en suspenso el duro fallo del juez Griesa, que exigía al gobierno argentino un depósito en garantía por el 100% del capital adeudado, más los intereses devengados, a los acreedores en litigio con Argentina. Junto con esa decisión, la Cámara fijó un cronograma que culmina el 27 de febrero con los alegatos orales de las partes.

La historia no termina acá, ya que resta la resolución de fondo, vinculada con el monto y las condiciones con que Argentina deberá pagar a los acreedores con bonos en default. Si la resolución final fuera que Argentina pague el 100% del capital, podría producirse un “efecto dominó” de nuevos litigios, enrareciéndose la situación financiera del país; si fuera que pague en las condiciones de los canjes de 2005 y 2010, quedaría atrás el capítulo del default (restaría regularizar con el Club de París).

¿Para qué sirvió la reacción de Griesa, molesto con las señales de rebeldía de las autoridades argentinas? Para que el Gobierno Nacional pase de anunciar que no pagará ni un centavo a los fondos buitre a plantear que está dispuesto a reabrir el canje de deuda. Opción que no será aceptada por los fondos que están litigando, pero que podría ser impuesta por la justicia americana. Alternativa que casi se escapa por una torpe gestión del Gobierno Nacional, pero que todavía es factible.

El dilema del Juez Griesa

El Juez Griesa de Nueva York emitió un fallo muy duro contra la Argentina. Planteó que antes del 15 de diciembre, cuando se producen vencimientos de deuda, el Gobierno Nacional tiene que depositar en garantía el total del capital más los intereses adeudados a los fondos buitres que están litigando en el caso que lleva adelante, por el riesgo de que Argentina decida incumplir un eventual fallo adverso, en vista de las declaraciones públicas de altos funcionarios argentinos, como la propia Presidenta de la Nación y el Ministro de Economía, quienes dijeron que no pagarían un solo centavo a los fondos buitres, en claro desafío a la autoridad de Griesa.

Esto plantea una fuerte disyuntiva al Gobierno Argentino. Si decide realizar el depósito establecido por Griesa violaría una ley nacional que establece que no habrá apertura de los canjes de deuda pública realizados en 2005 y 2010 y, por lo tanto, no habrá pagos a quienes hayan decidido quedar afuera de dichos canjes; si decidiera incumplir con lo establecido por Griesa, se arriesgaría a que los fondos que deposite para pagar vencimientos sean embargados, entrando nuevamente en cesación de pagos.

La estrategia argentina es revertir el fallo de Griesa a través de la Cámara de Apelaciones, buscando alternativas para realizar el pago del 15 de diciembre por las dudas el fallo de la Cámara no llegue a tiempo, en cuyo caso también puede ocurrir que Argentina se tome los 30 días que tiene para cumplir con el vencimiento del 15 de diciembre sin entrar oficialmente en default. En cualquiera de los casos, nos espera un verano muy intenso en temas económicos, con un resultado final favorable si la decisión es que los fondos buitres cobren en exactamente las mismas condiciones que los bonistas que aceptaron el canje, y un resultado final muy desfavorable si la decisión es que esos fondos cobren el total del capital adeudado, lo que dispararía demandas del resto de los bonistas que no aceptaron los canjes, e incluso de los bonistas que sí aceptaron los canjes, y complicaría la situación financiera del Gobierno Nacional y las posibilidades de las empresas argentinas de acceder a financiamiento externo.

Para analizar más en detalle este tema, mirá la edición de esta semana de Economía en 5 Minutos, por gentileza de Economic Trends.

¿Se acelerará la inflación durante 2013?

Una reconocida institución de investigaciones económicas planteó en estos días que la inflación podría acelerarse a algún nivel entre 25% y 30% durante 2013. Una prestigiosa universidad privada estimó un aumento en las expectativas de inflación de la población. Y hace pocas semanas una consultora privada planteó que el cepo cambiario producirá mayores presiones inflacionarias. Mientras tanto, la emisión de dinero se aceleró en los últimos meses, a tal punto que hoy la cantidad de dinero en circulación es un 40% superior a un año atrás. Y sin embargo, hasta ahora no hay un solo indicio de aceleración inflacionaria.

Con datos a septiembre, las estadísticas de las provincias de San Luis y Santa Fe, utilizadas habitualmente en remplazo de las estadísticas de INDEC, muestran una inflación prácticamente en los mismos niveles que el año pasado. El proyecto www.inflacionverdadera.com, con datos al 9 de noviembre, muestra algo similar. A continuación, tres gráficos con la información de estas tres fuentes alternativas:

Creo que hay dos factores que explican esta notable estabilidad inflacionaria: el proceso de inercia inflacionaria (todos creemos que la inflación será del 25%, por lo tanto todos tratamos de ajustar contratos, precios y salarios por el 25%, y la inflación termina siendo del 25%) y varios fenómenos económicos que implican absorción de pesos, como el remplazo de los dólares por pesos en las transacciones inmobiliarias, lo que amortigua el impacto inflacionario de la alta emisión monetaria.

De continuar estos fenómenos durante los próximos meses, y es probable que esto ocurra, la inflación debería continuar en los niveles actuales (alrededor del 25% anual), aun cuando se reactive la actividad económica que, de todos modos, probablemente muestre un crecimiento reducido durante 2013.

A 7 meses de la expropiación de YPF

Luego de poco más de medio año de la nueva conducción en YPF, la semana pasada se difundieron números vinculados a la producción y la rentabilidad de YPF. Según esos números, aumentó la producción de combustibles y se redujo la rentabilidad. Tal cual lo anticipamos el día posterior al anuncio de expropiación, en el post “Reflexiones sobre las consecuencias de la expropiación de YPF”  (clickear aquí), y nuevamente una semana después en el post “10 claves para analizar la cuestión YPF” (clickear aquí). En ambos casos, lo escrito hace 7 meses continúa teniendo vigencia y, tal vez, valga la pena repasarlo.

Sobre la política de “desendeudamiento”

Por gentileza de Economic Trends, un análisis de la política de desendeudamiento del Gobierno Nacional en sólo 5 minutos.

El equivocado diagnóstico de aceleración inflacionaria

En los últimos días, distintos economistas han planteado que la inflación se está acelerando, e incluso que esto es consecuencia de que el cepo cambiario impide que las personas se saquen de encima los pesos que no quieran tener en sus bolsillos, de los cuales antes se deshacían comprando dólares. Todo esto es incorrecto.

Más allá de que el razonamiento es equivocado (el cepo cambiario no genera excedentes de pesos sino que, por el contrario, absorbe pesos para realizar transacciones que antes se pagaban con dólares), la única realidad deberían ser los datos. Y los datos muestran que no hay ningún indicio de aceleración de la inflación. Por el contrario, hay una notable estabilidad inflacionaria, e incluso cierta desaceleración de la inflación durante los últimos meses, casualmente desde la profundización de los controles a la compra de dólares.

Sigue ocurriendo entonces lo que mostré en el post “La paradoja de la estabilidad inflacionaria”. Incluso hay indicios de desaceleración inflacionaria, como se observa en el siguiente gráfico, que actualiza el gráfico de aquel post de septiembre:

No estoy diciendo que la inflación es baja, ni que la política monetaria es adecuada. Sí planteo que argumentar que la inflación se está acelerando es claramente un diagnóstico equivocado.

La recuperación de la actividad económica durante el tercer trimestre

En los últimos días se ha estado discutiendo lo que está ocurriendo con la actividad económica. Tal vez el dato de INDEC sobre producción industrial de la semana pasada, que mostró una fuerte reducción, esté generando una percepción equivocada sobre lo que está ocurriendo. Aquel número de INDEC seguramente hace pensar que la actividad industrial está cayendo. La realidad es que tal caída ya se produjo durante el primer semestre del año, y durante el tercer trimestre (julio a septiembre) tanto la actividad económica general como la producción industrial se recuperaron luego de la fuerte caída durante el trimestre previo.

El siguiente gráfico lo muestra claramente.

Las barras negras muestran el porcentaje de variación trimestral de la actividad económica medida por el Índice General de Actividad (IGA) elaborado por Ferreres y Asociados. Muestra leve caída durante el primer trimestre, fuerte caída durante el segundo y fuerte recuperación durante el tercero.

En el mismo gráfico, las barras azules muestran el porcentaje de variación trimestral de la actividad económica en Córdoba medida por el Índice de Actividad Económica en Córdoba (IAEC) elaborado por Economic Trends. Con otras magnitudes, muestra la misma evolución: leve caída durante el primer trimestre, caída durante el segundo y recuperación durante el tercero.

La misma evolución muestran los indicadores de producción industrial de Ferreres y de FIEL: fuerte caída durante el segundo trimestre y fuerte recuperación durante el tercero. En ambos casos con un comportamiento “extraño” de caída durante el cuarto trimestre del año pasado y recuperación durante el primero de este año, que en mi opinión se debe a que muchas empresas industriales adelantaron en diciembre paradas técnicas, vacaciones y suspensiones que se producen habitualmente durante el primer trimestre, haciendo que las estadísticas de actividad industrial “interpreten” erróneamente estos cambios, infiriendo una menor producción en el cuarto trimestre (cuando se producen esos eventos no habituales en esa época del año) y una mayor producción durante el trimestre siguiente (cuando deberían producirse esos eventos). Algo que puede ocurrir nuevamente a finales de este año.

La cuestión clave para adelantar lo que puede ocurrir con la actividad económica es qué parte de la recuperación del tercer trimestre es simplemente la contracara de la caída durante el segundo (una especie de efecto “rebote”), y qué parte se debe a que los factores que profundizaron la caída durante el segundo trimestre se han revertido. Dado el atraso cambiario que se produjo en el último año contra Brasil y las dificultades que está mostrando el sector de la construcción para recuperarse, no sería razonable esperar que durante el trimestre en curso la actividad económica vuelva a crecer a la velocidad en que lo hizo durante el tercer trimestre.

Cómo sobrevivir en una economía en crisis

Ya está disponible mi segundo libro Cómo sobrevivir en una economía en crisis – Lecciones de emprendedores argentinos, editado por EDICON, del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires.

A continuación, la introducción:

La historia económica argentina de las últimas décadas es una historia de crisis económicas recurrentes, difícil de encontrar en otros países. En especial, la crisis de 2001 y 2002 fue particularmente violenta, acumulando cuatro años de recesión y una caída de casi el 20% en la actividad económica, con una brusca devaluación que llegó a casi cuadruplicar el tipo de cambio y una inflación que superó durante 2002 el 40% anual. Y fue una crisis con un costo social enorme, que incluyó una tasa de desempleo por encima del 20%, una tasa de pobreza por encima del 50%, y protestas sociales que dejaron varias decenas de muertos.

Pero también es una historia de personas que no se dejan vencer por la adversidad, por las dificultades, por la desazón y el miedo, y siguen para adelante, tratando de salvar sus empresas, intentando aprovechar oportunidades, aprender y crecer. Y estas experiencias de desafío a la adversidad pueden ser particularmente inspiradoras y motivadoras en todos aquellos lugares donde distintas crisis económicas estén haciendo estragos.

Este libro es producto de la firme convicción de que la dolorosa experiencia que tenemos los argentinos de vivir una crisis económica tras otra, una y otra vez durante décadas, puede contribuir a que personas en distintos lugares del mundo enfrenten las crisis económicas que les toque vivir de un modo más productivo, convencidos de que las crisis no duran para siempre, y que por lo tanto vale la pena esforzarse para salir de ellas fortalecidos, listos para aprovechar oportunidades y recuperar el tiempo perdido.

Para ello, el primer capítulo, titulado ¿Por qué prestarle atención a la economía argentina? Cuatro décadas de catástrofes económicas, muestra de un modo simple el raro privilegio que tenemos los argentinos de vivir en una de las economías más volátiles, cíclicas y propensas a crisis económicas del mundo. Basta decir que Argentina ha pasado desde mediados del siglo XIX hasta la actualidad el 27% del tiempo en años de crisis económicas, porcentaje que sube a un increíble 80% entre 1977 y 1991, y que en las últimas cuatro décadas ha pasado el 35% de los años con caídas en la actividad económica y el 75% de los años con inflación mayor al 10% anual, dentro de los cuales se cuentan dos violentas hiperinflaciones.

El capítulo 2, titulado La gran crisis argentina de 2001 y 2002, relata de una manera muy sintética los principales episodios y medidas de política económica que se dieron a lo largo de esa crisis, no con el sentido de realizar un análisis exhaustivo de la misma, sino con el objetivo de introducir a un lector tal vez poco familiarizado con la economía argentina en el clima de caos económico y social que se vivió durante aquella época, para que esté en mejores condiciones de comprender el contexto en el cual muchos argentinos buscaron y encontraron salidas a la crisis.

El capítulo 3, titulado Hay vida en las crisis: emprendedores que encuentran el rumbo, introduce las historias de diez emprendedores y empresarios argentinos cuyas experiencias son relatadas en los capítulos siguientes, de tal modo que el lector sepa con qué historias se encontrará, y hasta pueda seleccionar qué experiencias leer y en qué orden.

Los capítulos 4 al 13 presentan las historias de los diez emprendedores y empresarios que compartieron sus experiencias sobre cómo resistir crisis económicas (los casos de Juan Carlos Rabbat, Daniel Lempert, Enrique “Pacho” Umbert, Jorge Riba y Emilio Etchegorry, en los capítulos 4 al 8) o cómo crear negocios en medio de crisis económicas (Sebastián Santiago, Horacio Parga, José Picolotti, Pablo Verdenelli y Daniel Caselles, en los capítulos 9 al 13).

Finalmente, el capítulo 14, titulado Algunas lecciones para emprendedores en economías en crisis, sin pretender brindar recetas para enfrentar crisis económicas ni teorizar acerca del modo de hacerlo, ofrece una serie de lecciones que se desprenden de los testimonios de los emprendedores y empresarios que generosamente compartieron sus experiencias, como una muestra concreta de que las crisis económicas no generan solo destrucción y sufrimiento, sino también oportunidades y aprendizajes.

La economía informal en Argentina

A continuación, la presentación que hice ayer en la Conferencia El Comercio y el Contexto Político – Económico 2013, organizada por la Cámara de Comercio de Córdoba y la Cámara Argentina de Comercio.

CCC - Presentacion 2012 10 10

La economía argentina, cada vez más oscura

El título no hace referencia a pronósticos económicos sombríos, sino a la marcada tendencia al aumento de la informalidad, las actividades “en negro” que son ocultadas a las autoridades para evitar el pago de impuestos y cargas previsionales y/o para eludir controles y prohibiciones.

Si bien es difícil cuantificar el fenómeno ya que, por definición, se trata de actividades ocultas, no registradas por las estadísticas oficiales, en las últimas décadas se han desarrollado métodos para medirlo. El más utilizado tiene en cuenta el hecho de que las transacciones en negro se realizan en efectivo, generando así una demanda de dinero adicional a la que requiere la economía formal, lo que “deja rastros” en las estadísticas económicas y, por lo tanto, permite medir cuánto dinero estaría siendo utilizado para transacciones fuera del circuito formal, permitiendo estimar su volumen.

Con esta metodología, los números de Economic Trends son contundentes: mientras en 1940 la economía informal representaba el 14.7% de la economía total, en 2012 equivale al 44.6%. Con presión impositiva e intervenciones del Estado en la economía cada vez mayores, es difícil que esta tendencia se revierta en el corto plazo.

El siguiente gráfico muestra estas estimaciones, junto con las estimaciones realizadas a finales de los 80 por el economista Adrián Guissarri, un experto en economía informal, que escribió el libro La Argentina Informal.

Y he aquí otra “carambola” que favorece al Gobierno Nacional, como está ocurriendo con la pesificación forzada de la economía y el “efecto billete de 100”: más demanda de pesos para hacer transacciones fuera del circuito formal amortigua el impacto inflacionario de la emisión monetaria. Por eso 40% anual de emisión monetaria genera “sólo” 25% de inflación.

Esta es una de las cuestiones que desarrollaré esta tarde en la Conferencia El Comercio y el Contexto Político – Económico 2013, organizada por la Cámara de Comercio de Córdoba y la Cámara Argentina de Comercio.

Columna Económica en Bipolares – Por qué no estalla la economía con 25% de inflación

En la columna económica de hoy en Bipolares (FM 96.1 de Córdoba), un análisis de cómo se explica que la economía no “estalle”, como argumentó la Presidenta en Estados Unidos, si la inflación es del 25%.

También, qué puede ocurrir durante el cuarto trimestre del año, que comienza hoy, con la actividad económica, la inflación y el tipo de cambio.

A continuación, el audio.

Perspectivas de la industria metalúrgica cordobesa

Durante los últimos meses se produjo una leve mejora en las expectativas económicas de los industriales metalúrgicos cordobeses. Mientras la mitad consideraba hace cuatro meses que era muy probable o bastante probable una recesión durante este año, sólo el 35.4% considera actualmente que es muy probable o bastante probable una recesión durante el año próximo. Y si bien continúan siendo mayoría quienes esperan una mayor inflación el año próximo (55.8%), ese porcentaje era mayor hace cuatro meses (67.9%).

Pero estas mejores expectativas no están basadas en un mejor desempeño de las empresas metalúrgicas, ya que aumentó el porcentaje de empresas con reducción de su producción con relación a un año atrás (pasó de 23.3% en diciembre a 66% en mayo y 69.9% este mes), con reducción del empleo (16.5% en diciembre, 33% en mayo y 41.6% este mes) y con reducción de la rentabilidad (42.8% en diciembre, 72.4% en mayo y 79.6% este mes).

De todos modos, de los cuatro factores que venían impactando negativamente en el sector metalúrgico cordobés, dos comenzaron a revertirse (las dificultades para abastecerse de insumos importados y el deterioro de la cadena de pagos) y otro todavía no comenzó a revertirse, pero seguramente lo hará en los próximos meses (la actividad económica brasileña). El cuarto factor, en cambio, continúa impactando negativamente: la pérdida de competitividad cambiaria contra Brasil.

En efecto, el 69% de los metalúrgicos cordobeses considera que el sector no es competitivo al tipo de cambio actual, y entre quienes tienen esta opinión, el promedio de tipo de cambio considerado competitivo es de $ 5.86, un 26% por encima del tipo de cambio oficial actual, brecha que se ha agrandado en las últimas mediciones, como muestra el siguiente gráfico (hacé click en él para ampliarlo):

Este es claramente el mayor problema que enfrenta el sector, que corre riesgo de repetir la experiencia de 1999, cuando Argentina perdió competitividad cambiaria por efecto de la devaluación brasileña de enero de ese año, haciéndole muy difícil a la industria argentina seguirle el ritmo a la industria brasileña. Hoy la situación no es muy diferente, con perspectivas de crecimiento industrial en Brasil pero luego de una caída del 27% en la competitividad cambiaria de Argentina con relación a Brasil.

Y, si bien el Gobierno Nacional ha acelerado desde abril el ritmo de suba del tipo de cambio en el marco de su política de dólar administrado, todavía no ha alcanzado el ritmo suficiente de depreciación para cerrar la brecha entre la inflación argentina y la brasileña.

Más allá de esta cuestión a resolver para que la industria metalúrgica vuelva a tener perspectivas de fuerte crecimiento, hay algo más que deberíamos discutir: cómo hacer para industrializar el país, ya que los números oficiales de Cuentas Nacionales muestran que el peso de la industria en la economía es exactamente igual que hace ocho años (16.4% en 2003 y 16.3% en 2011) y menor que hace 20 años (18.3%). Luego de décadas de ir de un extremo (industrialización por sustitución de importaciones) al otro (libre mercado, o “no-política industrial”) sin “mover la aguja” de la industrialización, es claro que tenemos que pensar una estrategia diferente, tal vez en línea con los modernos enfoques de la política industrial, como planteé en varias oportunidades (ver posts “Política económica para un país industrial” y “El legado metalúrgico y el nuevo paradigma de política industrial”).

La presentación completa que hice hoy sobre estos temas en el almuerzo por el Día de la Industria organizado por la Cámara de Industriales Metalúrgicos y de Componentes de Córdoba:

CIMCC - Presentacion 2012 09 25 v2

La demanda de pesos, amortiguando la inflación

Más de un año después de que planteara que la demanda de pesos estaba aumentando, y esto amortiguaba la inflación (ver post “¿Querés saber cuál es el truco para emitir al 38% y tener una inflación de sólo el 23%?”), veo por primera vez un artículo que menciona esto, en El Cronista de hoy  (click aquí).

Sólo que creo que la mayor demanda de pesos puede continuar, como argumenté hace un mes en el post “Por qué, con una emisión de pesos del 35% anual, no aumenta la inflación”.

En próximos posts seguiremos con este tema, clave para analizar lo que puede ocurrir con la inflación.

Presentación en la Feria del Libro Córdoba 2012

Ayer presenté mi libro Macroeconomía para No Economistas – Cómo sobrevivir en una economía interesante, de Editorial EDICON, en la Feria del Libro Córdoba 2012.

A continuación, un extracto de mi exposición.

Presentación de Macroeconomía para No Economistas en la Feria del Libro Córdoba 2012

La paradoja de la estabilidad inflacionaria

En economía suele utilizarse la palabra estabilidad para referir períodos con estabilidad de precios. De ahí que se denominen “planes de estabilización” a los planes económicos destinados a eliminar la inflación. “Estabilidad inflacionaria” sería entonces un oxímoron.

La contradicción de las dos palabras es más marcada aún si se tiene en cuenta la hipótesis que planteó hace mucho tiempo Milton Friedman, el “padre” del Monetarismo: la volatilidad de la inflación es mayor cuanto mayor es su nivel. Es decir, a mayor inflación, mayor inestabilidad inflacionaria. Axel Leijonhufvud, economista sueco de pensamiento keynesiano, en las antípodas de Friedman, planteó alguna vez algo similar: una inflación estable en un nivel alto (digamos, 25% anual) requiere la misma disciplina monetaria que una inflación estable en un nivel bajo (digamos, 5% anual), pero un banco central con una inflación elevada ya ha demostrado que no tiene disciplina monetaria (por eso genera una alta inflación) y, por lo tanto, difícilmente logre mantenerla estable. En el pensamiento de Leijonhufvud tampoco puede haber estabilidad inflacionaria. Argentina está demostrando que tanto Friedman como Leijonhufvud  pueden estar equivocados.

En efecto, la inflación en Argentina ha sido durante los últimos dos años sumamente estable. Y esto no parece ser casualidad. Como ya planteé en otra oportunidad (ver el post “El pronóstico inflacionario de Roubini”), en 70 años de historia económica argentina, hubo diez episodios en los cuales se cruzó el umbral del 30% anual de inflación, y en sólo uno de ellos la inflación se desbocó; de los restantes 9, en sólo 3 la inflación estuvo por encima del 30% durante más de un año. Probablemente esta “estabilidad” de la inflación se deba a que en estos niveles elevados, comienzan a jugar un papel importante los factores que generan “inercia inflacionaria”: si todo el mundo cree que la inflación será del 25% anual, todo el mundo intentará ajustar contratos y salarios por el 25%, y por lo tanto la inflación tenderá a ser del 25%.

En estas semanas, mucho se ha hablado de inflación, y de su posible aceleración dada la fuerte emisión monetaria que se viene produciendo. La realidad es que la inflación continúa presentando una estabilidad muy marcada. El gráfico siguiente lo muestra claramente: la línea roja muestra la inflación mensual entre enero y julio de 2012, mientras que la línea negra muestra la inflación mensual entre enero y julio de 2011, en ambos casos utilizando la estadística de precios elaborada por la Dirección de Estadísticas de la Provincia de San Luis. Ambas líneas son notablemente parecidas.

Que la inflación sea estable no significa que no sea un problema, aunque por supuesto sería un problema mayor aun si mostrara alta inestabilidad y, por lo tanto, alto riesgo de descontrol. Esta estabilidad no es casual, ya que sostengo tiene que ver con lo que detallé en el post “Los tres efectos monetarios que favorecen al Gobierno Nacional”.

Y hablar de que la inflación está estable no significa que sea baja. El propio Gobierno Nacional lo reconoce (indirectamente) cuando decide aumentos de salarios mínimos o de Asignación Universal por Hijo en torno al 25% anual. Aunque el FMI haga de cuenta que no vio nada. 

Macroeconomía para No Economistas

¿Por qué la emisión monetaria es de casi el 40% anual y la inflación de “sólo” el 25% anual? ¿Es posible que la pesificación forzada de la economía aumente la demanda de pesos y reduzca el impacto inflacionario de la emisión monetaria? ¿Es posible que emitiendo sólo billetes de $ 100, inadvertidamente haya aumentado la demanda transaccional de pesos?

¿Por qué aunque Brasil recupere su crecimiento, a la industria argentina puede costarle más su recuperación? ¿Cómo juega el atraso cambiario en las perspectivas de la industria argentina?

¿Es posible crecer sostenidamente mediante políticas de impulso a la demanda agregada y el mercado interno? ¿Son otros los factores que impulsan el crecimiento sostenido?

¿Es cierto que para reducir la inflación hay que frenar o “enfriar” la economía? ¿Es posible bajar la inflación creciendo al mismo tiempo? ¿Es cierto que puede reducirse una inflación del 25% anual impulsando las inversiones? ¿Son los “grupos concentrados” de la economía los que generan inflación en Argentina? ¿Y las pujas salariales? ¿Qué rol juegan en la inflación? ¿Qué fenómenos tienen que producirse para llegar a una hiperinflación?

¿Por qué Argentina vive de crisis en crisis? ¿Qué factores generan las crisis económicas? ¿Es cierto que “la solución argentina” es la medicina adecuada para la crisis europea? ¿Por qué los economistas tienen una tendencia a pronosticar más crisis económicas de las que finalmente se producen?

Las respuestas a todas estas preguntas, y a muchas más, en el libro Macroeconomía para No Economistas – Cómo sobrevivir en una economía interesante, de Editorial EDICON del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires, que presentaré en la Feria del Libro Córdoba el próximo martes 18 de septiembre a las 18hs en la sala 2 del Cabildo Histórico.

De paso, hablaremos sobre cómo es posible analizar la economía con la máxima rigurosidad, para que les sirva a quienes tienen que tomar decisiones en una economía tan particular como lo es la economía argentina, pero al mismo tiempo comunicándolo de la manera más simple posible, para que el análisis llegue a quienes lo necesitan, sin tener que convertirse en economistas.

Fuerte caída en las ventas de departamentos

Existe una percepción generalizada entre desarrollistas e inmobiliarios acerca de que las ventas de inmuebles han caído más en la ciudad de Buenos Aires que en ciudades del interior como Córdoba. Los datos muestran, en cambio, que la caída en Córdoba ha sido similar a la registrada en Buenos Aires.

El siguiente gráfico lo refleja claramente. Las ventas de departamentos en la ciudad de Córdoba (línea negra) y las ventas de inmuebles en la ciudad de Buenos Aires (línea roja) se han movido de manera casi idéntica, en ambos casos con niveles, durante el periodo abril a julio de este año, entre un 21% y un 22% por debajo de los niveles registrados un año atrás.

La diferente percepción probablemente se deba a que en Córdoba son importantes operaciones inmobiliarias irrelevantes en Buenos Aires, que han tenido un desempeño diferente a las tradicionales ventas de departamentos al contado o con financiaciones cortas. Ellas son las ventas de lotes, que subieron fuertemente entre septiembre del año pasado y marzo de este año (aunque luego cayeron entre abril y julio, en coincidencia con la profundización de la pesificación forzada de la economía) y las ventas de viviendas financiadas, que aumentaron fuertemente durante el último año, aunque con marcados altibajos que dependen del momento en que se lanzan nuevos proyectos financiados o en que esos proyectos maduran y dejan de producir nuevas ventas (aunque mantengan luego el flujo de cuotas).

En una economía que (a) continuará siendo volátil y riesgosa, (b) continuará sin resolver el problema del acceso a la vivienda de la clase media, (c) redujo las posibilidades de preservación de valor a través de la compra de dólares, las perspectivas del sector inmobiliario son buenas, aunque probablemente falten algunos meses para revertir la caída de ventas de este año, mientras desarrollistas, inversores y compradores finales terminan de “digerir” los bruscos y rápidos cambios de reglas de juego vinculadas a la compra de dólares.

Los números oficiales de la industrialización argentina

Para continuar con el debate acerca de si hubo o no industrialización en estos años, los números que deberían sustentar ese debate, puestos de un modo bien sintético y claro:

Los datos oficiales publicados por el Ministerio de Economía muestran que el Producto Interno Bruto de la Industria Manufacturera fue de 41,952 millones de pesos en 2003 y de 74,962 millones de pesos en 2011, en ambos casos valuados a precios de 1993 (es decir, en ambos casos en términos reales, o de “volumen” de producción, sin distorsión por suba de precios). Esto implica un crecimiento acumulado del 78.7%, lo que equivale a un crecimiento anual promedio del 7.5% en el periodo.

Los mismos datos oficiales muestran que el Producto Interno Bruto total de la economía argentina aumentó de 256,023 millones de pesos en 2003 a 459,571 millones de pesos en 2011, nuevamente medidos a precios de 1993. Esto implica un crecimiento acumulado del 79.5%, equivalente a un crecimiento anual promedio del 7.6%.

De los datos anteriores se infiere que el Producto Interno Bruto de la Industria Manufacturera representó el 16.4% del PIB total en 2003 y el 16.3% del PIB total en 2011.

La industria creció en estos años, y mucho, pero no más que el resto de los sectores de la economía, y por eso no incrementó desde 2003 su importancia relativa dentro de la economía argentina.

Presentación en el Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires

A continuación, la presentación que hice el viernes 31 de Agosto en las VIII Jornadas de Jóvenes Profesionales del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires.

Presentacion Encuentro Jovenes Profesionales 2012 08 31 v1

Los números de la industrialización argentina

En la edición de hoy de El Cronista, la Ministra de Industria de la Nación, Débora Giorgi, habla de la fuerte industrialización producida en Argentina desde 2003, refiriéndose al crecimiento que tuvo la producción industrial en estos años. Esta noche, en el acto oficial por el Día de la Industria en Tecnópolis, la Presidenta seguramente realizará menciones similares, repitiendo el error de confundir crecimiento de la industria con industrialización.

Según la Real Academia Española, la industrialización es “la acción y el efecto de industrializar”, e industrializar significa “dar predominio a las industrias en la economía de un país”. Para hacer operativa esta definición deberíamos medir el “predominio” de la industria en la economía, lo que implica calcular el peso que la industria tiene y ha tenido en la producción total de la economía. Cuando hacemos esto, queda en evidencia que resulta difícil hablar de industrialización desde 2003 en adelante.

En efecto, utilizando los datos oficiales de la Dirección de Cuentas Nacionales, los mismos que utiliza la Sra. Giorgi y que seguramente utilizará la Sra. Presidenta, se obtiene una participación industrial del 16.4% en 2003 y del 16.3% en 2011. Exactamente la misma participación o, en términos de la definición de la Real Academia Española, el mismo “predominio” de la industria en la economía.

El siguiente gráfico muestra la evolución de este indicador, desde 1993 hasta 2011. No sólo la importancia de la industria en la economía es hoy la misma que en 2003, sino que además es inferior al nivel que tenía durante todo el periodo 1993-1998, en plena Convertibilidad, cuando se ubicó siempre por encima del 17%, y hasta por encima del 18% en 1993 y 1994.

Suele hablarse habitualmente, y lo menciona la Sra. Giorgi, del aumento de las exportaciones de manufacturas industriales, incluso como proporción del total de exportaciones. Lo que no menciona es que la proporción de exportaciones de bienes primarios también aumentó, y ambos aumentos se deben a que bajó la participación de las exportaciones de combustibles y energía, por motivos conocidos por todos en el marco de la discusión sobre el autoabastecimiento de combustibles. Lo que podríamos medir es cómo han sido aquellas exportaciones de manufacturas industriales con relación a la producción industrial. Esto se refleja en el siguiente gráfico.

Luego de la devaluación de 2002, claramente ha aumentado el volumen de las exportaciones industriales (tanto MOA: Manufacturas de Origen Agropecuario como MOI: Manufacturas de Origen Industrial) como porcentaje de la producción industrial, pero desde entonces no ha habido una tendencia creciente, con lo cual podríamos pensar que sólo la devaluación explica esta evolución. De todos modos, hay que tener en cuenta que en los últimos años se ha ido perdiendo el efecto de aquella devaluación sobre la competitividad cambiaria (justamente, es uno de los grandes problemas actuales de la industria), y sin embargo se han mantenido las exportaciones industriales con relación a la producción industrial. Es un punto a favor del argumento de industrialización, pero creo que insuficiente dada la evolución total de la industria.

Para cerrar este post, y esperar el discurso presidencial de esta noche, diría que los números desde 2003 muestran un fuerte crecimiento industrial, pero no un proceso de industrialización, a menos que inventemos una nueva acepción a esta palabra. Lo importante es que deberíamos estar debatiendo cuál es la mejor estrategia para industrializar el país, dado el fracaso que han mostrado los dos extremos, que se han sucedido en Argentina durante los últimos 80 años: las políticas proteccionistas de industrialización por sustitución de importaciones y la “no-política industrial” propia de los enfoques inclinados al libre funcionamiento de los mercados. Lamentablemente, creo que este debate continúa produciéndose en Argentina en torno a las mismas ideas que ya fracasaron en el desafío de industrializar el país.

Para profundizar en el análisis de las políticas apropiadas para industrializar el país, leé el post que escribí hace un año "Política económica para un país industrial", haciendo click aquí.

Por qué, con una emisión de pesos del 35% anual, no aumenta la inflación

Cuando la economía crece, digamos, 5%, la demanda de pesos tiende a aumentar en la misma proporción, ya que necesitamos más dinero para realizar más transacciones. Si el BCRA emite esa cantidad de dinero (la oferta de pesos aumenta 5%), no genera inflación, ya que la mayor oferta de pesos se absorbe con una mayor demanda de pesos. En otras palabras, con equilibrio entre oferta y demanda de pesos, no se produce inflación. Si, por el contrario, el BCRA aumenta la cantidad de dinero en más del 5%, genera inflación por la diferencia.

Veamos qué ocurrió en el último año. La actividad económica cayó un 1%, con lo cual la demanda de pesos debería haber caído en una proporción similar. Pero la cantidad de pesos en circulación aumentó un 35%. La inflación debería haber sido entonces del 36%. Sin embargo, ésta fue de sólo el 24%, como muestra el siguiente gráfico.

La línea negra representa el porcentaje de aumento de la cantidad de dinero menos el porcentaje de aumento de la actividad económica (el exceso de emisión sobre lo que debería subir la demanda de dinero); la línea roja representa la suba interanual de precios. Al final del gráfico, a la derecha, en el mes de julio, la diferencia entre el exceso de emisión y la inflación es de 12 puntos porcentuales.

¿Y esos 12 puntos porcentuales? Mi explicación es el “efecto billete de 100”, que postulé hace más de un año (para leer sobre este efecto, clickleá aquí).

Pero ahora se suma un segundo efecto que aumenta la demanda de dinero y, por lo tanto, también reduce el impacto inflacionario de la emisión monetaria: la pesificación de la economía requiere más pesos dedicados a la realización de transacciones que antes se realizaban utilizando dólares, como las transacciones inmobiliarias.

Todo esto le da al Gobierno Nacional la posibilidad de financiar con emisión monetaria un gran déficit fiscal sin aumentar la inflación. Y si de todos modos se produce un exceso de emisión, todavía es posible sacar de circulación parte de los pesos emitidos mediante la colocación de deuda del BCRA, instrumento que no utilizó durante el último año.

De esta forma, es difícil que se descontrole la inflación, aun cuando se produzca una fuerte emisión monetaria. 

Perspectivas para el ahorro en una economía pesificada

A continuación, la columna de opinión mía que publicó La Voz del Interior en el suplemento especial del sábado pasado.

La pesificación llegó para quedarse. Pero de una forma muy concreta. De las tres funciones de la moneda, el Gobierno Nacional puede lograr, con relación al dólar, llevar a su mínima expresión a dos de ellas: su utilización como medio de pago (transacciones por las cuales se entregaban dólares, en adelante se realizarán entregando pesos) y su utilización como reserva de valor (pesos que se ahorraban comprando dólares, ahora buscarán otros destinos). Pero creo que difícilmente logre eliminar la función del dólar como unidad de cuenta, especialmente en un contexto en el cual es difícil que funcione algún mecanismo de indexación en pesos. En pocas palabras: operaremos en pesos pensando en dólares.

En este contexto, de los tres medios tradicionales para el ahorro minorista en Argentina, fáciles de operar y que todo el mundo conoce, plazos fijos, compra de dólares e inmuebles, los dos primeros perderán importancia, pero el tercero la mantendrá. Cuando el sector inmobiliario termine de “digerir” los bruscos y repentinos cambios de reglas de juego volverá a recibir inversiones, como una forma de ahorrar en dólares, aun sin poder comprar dólares.

Pero un principio básico de las finanzas es la diversificación (“huevos en distintas canastas”), más importante aún en una economía tan volátil. Y por lo tanto muchos pequeños ahorristas se verán tentados a subir un escalón en su sofisticación financiera. Aparecen así las oportunidades para invertir en instrumentos como cheques de pago diferido descontados en el mercado de capitales, fideicomisos agrícolas y financieros, obligaciones negociables de empresas y títulos públicos atados al dólar. Seguramente continuarán ampliándose las opciones de estos últimos, ya que muchas provincias, entre ellas Córdoba, necesitan financiarse y están lográndolo a través de estos instrumentos. Un título provincial atado al dólar, con una tasa de interés cercada al 10%, permite colocar pesos y obtener, al cabo de un año, un rendimiento en pesos probablemente cercano al 30%, varios puntos por encima de la inflación que seguramente tendremos durante 2012 y 2013.

El ingenio para protegerse de la inflación llevará también a otras alternativas vinculadas a bienes reales. Por ejemplo, la compra de planes de ahorro para colocar pesos que se valorizan al ritmo de aumento del precio de automóviles o de inmuebles, o el stockeo de bienes durables factibles de ser vendidos a futuro. Lo importante, para un pequeño ahorrista, es distinguir claramente cuándo está invirtiendo y cuándo sólo está gastando, para evitar la licuación de sus ahorros.

Cómo puede cerrar la actividad económica este año

Para analizar cómo puede cerrar 2012 en términos de crecimiento económico (o de caída de la actividad), el punto de partida es el siguiente gráfico, que muestra la evolución de la actividad económica desde principios de 2011 hasta el mes pasado:

Si confiamos en los datos de Ferreres, no caben dudas sobre lo que ha estado ocurriendo desde finales del año pasado: con altibajos, la actividad económica ha estado cayendo. Muy lejos de los diagnósticos de “desaceleración” económica, como he planteado insistentemente en los últimos meses (por ejemplo, ver los posts “La falacia de la desaceleración económica, también en Córdoba” y “No hay desaceleración, hay caída de actividad económica”). Tan fuerte ha sido la caída, que el nivel de actividad económica fue en julio un 3.6% menor que en septiembre del año pasado.

Para analizar cómo puede cerrar el año, dos cálculos son relevantes: (1) cómo cerraría el año si la actividad económica se mantuviera en el nivel de julio, es decir, si se cortara la caída, y (2) cuánto tendría que crecer la actividad económica durante lo que resta del año para que el año cerrara con crecimiento.

Van las respuestas. (1) Si la actividad económica se mantuviera entre agosto y diciembre en el nivel alcanzado en julio, el año cerraría con una caída del 1%. Es decir, para que el año termine registrando crecimiento, no alcanza con frenar la caída. (2) Si la actividad económica creciera entre agosto y diciembre a un promedio del 0.8% mensual, es decir, a un ritmo del 10% anual (sería una recuperación muy acelerada), el crecimiento anual terminaría en 0. Esto significa que para que 2012 cerrara con crecimiento (es decir, con mayor actividad económica que durante 2011), no sólo tendría que producirse una recuperación durante el resto del año, sino que además esa recuperación tendría que ser muy veloz, de más del 10% anual, mayor que la recuperación de la recesión de 2009.

Conclusión: es improbable que 2012 cierre con crecimiento.

Los 3 efectos monetarios que favorecen al Gobierno Nacional

En los últimos días se ha generado preocupación en muchos analistas por las consecuencias inflacionarias que puede tener una mayor emisión monetaria durante los últimos meses del año. Creo que esas preocupaciones no están teniendo en cuenta tres efectos monetarios que pueden beneficiar al Gobierno Nacional, que le permitirán emitir más dinero sin generar mayor inflación. Ellos son:

1.- Efecto pesificación.

Un razonamiento muy común por estos días, pero equivocado, es que las prohibiciones a la compra de dólares, al reducir la compra de dólares como mecanismo para “descargar” excedentes de pesos no deseados como consecuencia de la inflación, generarán mayor inflación. El error radica en que, con posibilidad de comprar dólares, se puede producir una “descarga” de pesos a nivel individual, pero no a nivel agregado o colectivo, dado que luego de la compra de dólares, los pesos excedentes siguen en circulación, a menos que quien venda esos dólares sea el BCRA. Es decir, los pesos no “desaparecen” por el hecho de que la gente quiera ahorrar en dólares. Por el contrario, con prohibiciones a la compra de dólares, la demanda de pesos aumenta en lugar de disminuir, ya que alguien en la economía tiene que stockearse de pesos, al menos por periodos reducidos de tiempo, para realizar transacciones que antes se realizaban en dólares.

Ejemplo concreto: transacciones inmobiliarias que antes no requerían pesos, porque se realizaban entregando dólares, ahora se realizan entregando pesos, aun cuando los precios de los inmuebles estén denominados en dólares. Con mayor utilización de pesos (mayor demanda de pesos, en términos económicos), el BCRA puede emitir más cantidad de pesos sin generar un exceso de oferta de pesos, ya que esos pesos son demandados para realizar esas transacciones, y por lo tanto sin generar un desequilibrio monetario que genere presiones inflacionarias adicionales a las ya existentes.

2.- Efecto “billete de 100”.

Hace más de un año, en julio de 2011, escribí el post “¿Querés saber cuál es el truco para emitir al 38% y tener inflación de sólo el 23%?” (para leerlo, hacé click aquí) en el que mostraba cómo lo que denomino “efecto billete de 100” explicaba por qué la inflación era mucho más baja que la pronosticada por la mayoría de los economistas.

El “efecto billete de 100” funciona de la siguiente manera. Dado que el BCRA ha estado emitiendo sólo billetes de 100, desde hace mucho tiempo (obviamente, más de un año, dado el momento en que planteé ese efecto), ha ido aumentando tanto la proporción de billetes de 100 dentro del total de los billetes emitidos, que cualquiera que vaya a un cajero automático sólo puede extraer múltiplos de 100, porque el resto de los billetes no están en condiciones de ser operados en cajeros (dado que casi ni se reponen billetes de menor denominación, éstos están muy deteriorados, como podés comprobar fijándote en los billetes que tengas en tu billetera), y también porque operativamente no resulta eficiente llenarlos con billetes de menor denominación (habría que reponer billetes en los cajeros con mucha más frecuencia). Esto genera que alguien que necesite, digamos, 120 pesos para realizar transacciones en efectivo, se vea obligado a extraer 200 pesos, el menor múltiplo de 100 con que puede hacerse de esos 120 pesos a través del cajero automático. Pero esto implica que en lugar de dejar en su bolsillo 120 pesos, dejará 200 pesos hasta el momento en que los haya gastado completamente, momento de ir nuevamente al cajero. La diferencia entre tener en el bolsillo 120 pesos, o tener 200 pesos es, en términos económicos, un aumento en la demanda de dinero, “artificial” o no deseado, si se quiere, pero aumento de demanda al fin.

Nuevamente, con mayor demanda de pesos, el BCRA tiene más margen para emitir dinero sin generar presiones inflacionarias adicionales, ya que sólo la emisión que exceda esa mayor demanda de dinero es la que genera inflación. ¿No estás muy convencido de este efecto? Con actividad económica al mismo nivel que un año atrás, la cantidad de dinero en circulación es un 34% mayor que hace un año, mientras que la inflación fue de sólo el 24%, cuando cualquier economista habría apostado, con estos números, por una inflación del 34%. El “efecto billete de 100” funcionó para pronosticar acertadamente una inflación muy por debajo del ritmo de emisión monetaria.

3.- Efecto esterilización monetaria.

Durante mucho tiempo, el BCRA realizó lo que se denomina “esterilización monetaria”, que consiste en retirar dinero de circulación a través de la colocación de títulos de deuda a corto plazo (las letras y notas del BCRA, denominadas LEBAC y NOBAC). Esto permite que la emisión original de dinero para comprar dólares o para prestarle al Tesoro Nacional reduzca su impacto inflacionario, ya que la esterilización hace que la cantidad de dinero en circulación aumente en menor proporción que la emisión original.

Durante el último año, el BCRA no ha utilizado este instrumento monetario. En efecto, al 3 de agosto, el stock de LEBAC y NOBAC sumaba $ 88,679 millones, mientras que 12 meses atrás sumaba $ 84,709 millones. Es decir, no ha habido colocación neta de estos instrumentos.

Desconozco los motivos por los cuales el BCRA no ha “esterilizado” la gran cantidad de dinero emitido en el último año (emisión del 34%). Tal vez haya detectado los dos efectos anteriores, y haya caído en la cuenta de que tenía mayor margen para dejar esos pesos en circulación, sin generar presiones inflacionarias adicionales. O tal vez ha realizado una política monetaria menos “estratégica” y más de “prueba y error”, testeando cuánta emisión resultaba compatible con la inflación actual, dejando el instrumento de la esterilización listo para ser utilizado en cuanto detectara un eventual aumento de la inflación. Lo cierto es que hace un año, el stock de LEBAC y NOBAC representaba el 44% de la base monetaria, mientras que hoy representa sólo el 34%. Conclusión: el BCRA tiene margen para esterilizar gran parte de la mayor emisión monetaria que realice durante lo que resta del año, reduciendo así su potencial inflacionario.

Creo que estos tres efectos son de primerísima importancia para comprender lo que puede ocurrir con la economía en el resto de 2012, y durante 2013, y para comprender el margen de política económica que tiene el Gobierno Nacional en vísperas de un año electoral.

Las implicancias de efectos como el “efecto billete de 100” son interesantísimas. Si el Gobierno Nacional lo descubriera, podría crear un billete de 200 o de 500 pesos, potenciando ese efecto: llenando los cajeros con esos billetes de mayor denominación (lo que además reduciría los costos logísticos de los bancos), ¡hasta para hacerse de 50 pesos a través de los cajeros automáticos sería necesario extraer 200 o 500 pesos! Y podría “venderlo” en términos de opinión pública no como la consecuencia de la alta inflación (argumento que lo ha inhibido hasta ahora de emitir billetes de mayor denominación), sino como parte del proceso de pesificación de la economía, ya que las transacciones que antes se realizaban en dólares, como las transacciones inmobiliarias, con billetes de 100 como billete de mayor denominación requieren un volumen enorme de billetes, problema que se reduciría poniendo en circulación billetes de mayor denominación (podría haber reservado el billete de Evita para estos nuevos billetes).

Dada la importancia de estos efectos y, además, dado que los dos primeros efectos no son muy intuitivos, ni siquiera para los economistas (no los vas a encontrar en ningún libro de economía), no dudo de que seguiremos analizándolos durante las próximas semanas, mientras vamos analizando las perspectivas para el próximo año.

Los salarios y las perspectivas del consumo

Hoy Punto a Punto publicó, en su página web, la cobertura del Almuerzo de Coyuntura Económica de la Bolsa de Comercio de Córdoba. Allí hace referencia al diagnóstico planteado en esa reunión de que el consumo repuntó a partir de junio, como consecuencia del impacto positivo de los aumentos salariales sobre el poder adquisitivo de los consumidores. Y menciona la nota que se trata de un fenómeno que vengo anticipando desde comienzos de año en los Desayunos de Coyuntura Económica que hacemos todos los meses con Punto a Punto.

A continuación, por gentileza de Economic Trends, la edición del 16 de abril de Economía en 5 Minutos, donde explicaba el fenómeno que en aquel momento anticipaba, y que todo indica que hoy efectivamente está ocurriendo.

Por qué Stiglitz no habla sobre la inflación en Argentina

En estos días, se le ha preguntado de manera insistente al Premio Nobel Joseph Stiglitz sobre la inflación en Argentina. Y Stiglitz se ha esforzado por evitar responder algo relevante al respecto. Mucha gente se pregunta ¿por qué Stiglitz no habla de inflación cuando viene a la Argentina? Incluso algunos medios hablan de la importante suma de dólares que habría cobrado por su disertación en nuestro país, generando suspicacias acerca de una posible relación entre ambas cosas. Yo plantearía otros ejes de análisis, que creo más relevantes. Mis reflexiones son las siguientes:

1.- Stiglitz no habla de inflación no porque crea que se trata de un fenómeno sin consecuencias económicas y sociales negativas (no creo que piense eso), sino porque la inflación no es el problema central del mundo en la actualidad, cuando justamente gran parte de los países desarrollados está pasando por una depresión económica. Al propio Keynes se lo malinterpretó muchas veces en sus opiniones sobre la inflación: creía que la inflación era algo a resolver, pero no era el problema relevante en la época en que le tocó vivir, signada por la Gran Depresión de los 30, cuando en todo caso había deflación más que inflación, y por lo tanto se concentró en cómo reducir el desempleo más que en cómo reducir la inflación. Si hubiera vivido durante la década del 70, seguramente se habría ocupado en cómo reducir la inflación (y habría seguido ocupado en cómo reducir el desempleo).

2.- De hecho, los libros de Stiglitz se concentran en cuestiones vinculadas con el desarrollo económico, el comercio justo entre países, el manejo de la deuda pública, las asimetrías de información que generan fallos de mercado susceptibles de ser solucionados mediante intervenciones públicas, el rol del Estado en la economía, entre muchos otros temas que nada o muy poco tienen que ver con la inflación. Libros suyos muy conocidos como “El malestar en la globalización” o “Cómo hacer que funcione la globalización” no tienen un solo capítulo dedicado a la inflación.

3.- Adicionalmente, dado que argumenta que en el mundo desarrollado hay un sesgo muy marcado hacia la preocupación por la inflación, en detrimento de la preocupación por el desempleo, creo que Stiglitz está interesado en plantear que no hay que preocuparse por la inflación. Claro que está pensando, por ejemplo, en un Banco Central Europeo subiendo tasas de interés en medio de una terrible depresión por temores infundados a una suba de la inflación. Su prédica en contra de preocuparse por la inflación tiene que ver con contrarrestar situaciones como esa, y creo que su énfasis sería otro en una economía con alta inflación.

4.- Todo esto, y tal vez alguna prudencia al momento de hablar de temas específicos del país sin tener información suficiente, puede explicar por qué esquiva la pregunta acerca de la inflación en Argentina. Pero, de todos modos, hay que tener en cuenta que al venir a la Argentina, Stiglitz aceptó compartir su exposición con la Presidente. Y Stiglitz debe saber que en cualquier país, compartiendo estrado con el Presidente, corre riesgo de que sus palabras sean utilizadas para defender políticas que él no necesariamente defendería. Stiglitz no es ingenuo en cuestiones políticas. Fue asesor económico del gobierno de Bill Clinton, y fue vicepresidente del Banco Mundial. Por lo tanto, habría sido razonable que hiciera alguna referencia a la inflación Argentina, especialmente teniendo en cuenta que no habló sólo de la crisis europea, sino que hizo varias referencias a las políticas económicas de Argentina. Claro que no habló tanto de políticas económicas actuales, sino más bien de las políticas aplicadas en medio de la crisis de 2002 y la restructuración de deuda de 2005. Pero esto es sólo una sutileza cuando la política aprovecha a su favor opiniones calificadas como la de Stiglitz.

5.- Alguien podría argumentar que Stiglitz no tiene por qué saber lo que ocurre con la inflación en Argentina, cuando los indicadores oficiales no lo muestran. Respondería que: (a) aun la inflación oficial es muy alta en términos internacionales (9.5% en 2011) y (b) si los salarios crecen 29.5% anual, el gasto público nacional crece 33.1% anual y la cantidad de dinero crece 34.6% anual (todos estos datos oficiales de 2011), no hace falta ser premio Nobel para darse cuenta de que esos números sólo pueden producirse de manera sostenida si hay una alta inflación, mayor que la inflación oficial. Y Stiglitz tiene experiencia trabajando en países en desarrollo, participando de misiones del Banco Mundial, y por lo tanto obteniendo información de cada país. No le costaría mucho obtener esta información y armarse una composición de lugar sobre lo que está ocurriendo en Argentina.

6.- Por lo tanto, no le reprocharía a Stiglitz que no se ocupe de analizar la inflación de Argentina. No es su tema, y está preocupado por otros problemas mundiales distintos de la inflación. Pero tratándose de un hombre claramente comprometido con los temas sociales, compartiendo tribunas susceptibles de usar políticamente sus expresiones, podría haberlo explicitado, sin quedar mal con quienes lo invitaron a disertar en Argentina, y sin entrar en opiniones poco fundamentadas, como ocurrió con otro premio Nobel de visita en Argentina, Edmund Phelps, quien habló de riesgo de hiperinflación cuando, afortunadamente, hay que recorrer un trecho muy grande para llegar a una hiper.

Por qué la recuperación brasileña no necesariamente hará recuperar a la industria argentina

En las últimas semanas se ha producido una especie de consenso acerca de que la probable recuperación económica de Brasil permitirá una rápida recuperación de la economía argentina. Lamentablemente, creo que esto no necesariamente ocurrirá, y que la clave está en la competitividad cambiaria.

Vamos por partes. Efectivamente creo que Brasil se recuperará. No tiene problemas económicos de fondo que impidan su recuperación, ha bajado sus tasas de interés, ha subido su tipo de cambio y ha ejecutado medidas fiscales expansivas. Desde comienzos de año vengo planteando que hay altas chances de que Brasil se recupere en lo que queda del año, y sigo creyendo que eso puede suceder.

Creo también que una eventual recuperación de la economía brasileña es sin dudas una buena noticia para Argentina. Parte, aunque sólo parte, de la caída en la actividad industrial argentina del primer semestre de este año se debe a la menor demanda brasileña y, por lo tanto, una recuperación brasileña revertiría ese proceso de arrastre hacia abajo de nuestra industria.

Pero una parte importante de la caída industrial argentina se debe a la fuerte pérdida de competitividad cambiaria contra Brasil que se produjo durante el último año, como mostré en otras oportunidades (ver el post Por qué sube el dólar paralelo). Con mantenimiento de la inflación en Argentina (en torno al 25% anual) y en Brasil (en torno al 5% anual), y estabilidad cambiaria en Brasil, la depreciación del dólar oficial que probablemente está pensando el Gobierno Nacional (en torno al 20% anual) sólo lograría contener la “hemorragia” de competitividad, manteniéndola en los niveles actuales, un 26% por debajo del nivel de un año atrás y muy cerca del nivel de 1997.

En este contexto, una recuperación de la industria brasileña pero en un contexto de atraso cambiario argentino, no necesariamente conduce a una rápida recuperación de la industria argentina. El antecedente más relevante es el de 1998 a 2000, como muestra el siguiente gráfico (para verlo más grande, clickealo), que utilicé en mi exposición en la Conferencia de Jóvenes Empresarios de la UIC (para ver el material de esa exposición, clickeá aquí).

La línea negra muestra la evolución del tipo de cambio real de Argentina con relación a Brasil (cuanto más abajo está en el gráfico, menor es nuestra competitividad cambiaria), mientras que las líneas celeste (Argentina) y verde (Brasil) muestran la evolución de la actividad industrial en ambos países. El gráfico muestra claramente cómo la producción industrial caía durante 1998 en ambos países, y cómo Brasil despega, pero Argentina se queda rezagada, luego de la devaluación brasileña de enero de 1999, que perjudicó a nuestro tipo de cambio real, que quedó muy bajo durante los años siguientes, hasta la crisis de 2001 y 2002.

Espero que la historia no se repita, pero no dejemos de tener en cuenta que de la combinación de caída industrial en Brasil y atraso cambiario argentino, esta último es el que tiene menos chances de recuperarse a corto plazo.