10 claves para pensar la economía en 2012

1.- Es baja la probabilidad de una devaluación, en el sentido de una suba de un salto en el tipo de cambio. Una devaluación, en lugar de eliminar expectativas de posteriores devaluaciones, daría la señal de que se acabó la etapa del dólar administrado, pasando a una etapa de devaluaciones discrecionales cada vez que las autoridades económicas lo consideren necesario, generando entonces expectativas de nuevas devaluaciones. Creo que por esto el BCRA se ha resistido tanto a devaluar, y creo muy probable que continúe haciéndolo, siguiendo una estrategia similar a la que siguió en 2008 y 2009.

2.- Creo que, en la continuidad de la política de dólar administrado, el Gobierno subirá gradualmente el tipo de cambio, depreciando entre un 15% y un 20% durante 2012. Esto implica un dólar entre $ 4.95 y $ 5.15 a final de año. Esto puede parecer muy poco para recuperar competitividad cambiaria pero, si el Gobierno logra bajar algunos puntos la inflación (actualmente está por debajo del 20% anual, si tenemos en cuenta la inflación de noviembre), el diferencial de inflación contra Brasil se podría reducir a unos 15 puntos porcentuales (20% de inflación en Argentina versus 5% en Brasil), con lo cual una depreciación del 20% permitiría ganar 5% de tipo de cambio real (en la medida en que Brasil no deprecie su moneda).

3.- Mientras tanto, no creo que el Gobierno tenga dificultades para mantener tranquilo el mercado cambiario, ya que en estos meses entrarán los dólares de las liquidaciones de petroleras y mineras, y los dólares de las inversiones de compañías de seguros. Además, en estos días estamos en la “temporada alta” de la demanda de pesos, lo que descomprime el mercado cambiario. Tampoco creo que haya problemas para mantener tranquilo el mercado paralelo de divisas, ya que el dólar paralelo se dispara con relación al dólar oficial cuando éste tiene un valor demasiado desalineado (no es el caso) y cuando del mercado oficial no “filtran” suficientes dólares al mercado paralelo (creo que tampoco es el caso).

4.- Con la inflación, los escenarios están más abiertos, ya que su nivel dependerá fundamentalmente de cómo calibre el gobierno las políticas fiscal y monetaria por un lado, y la política salarial por el otro. En la medida en que logre subir tanto gasto público como emisión de dinero y salarios en un 18% (el objetivo oficial), la inflación se situará por debajo del nivel de 2011 sin que esto impacte negativamente sobre el nivel de actividad económica. Si, por el contrario, calibra todas estas variables al 25% (suba de gasto público, emisión de dinero y subas salariales), la inflación se mantendrá en los niveles actuales, aunque sin impactar negativamente sobre la actividad económica. En los escenarios en que estas políticas quedan descoordinadas, la actividad económica cae: por caída de consumo si los salarios suben al 18% pero el gasto público y la emisión monetaria lo hacen al 25%; por caída de la rentabilidad empresaria si el gasto público y la emisión monetaria suben al 18% pero los salarios lo hacen al 25%.

5.- El Gobierno ya dio señales de que está encarando ambos tipos de políticas: moderación fiscal y monetaria vía reducción de subsidios y moderación salarial vía paritarias. Pero la negociación salarial será dura por el enfrentamiento del Gobierno con los sindicatos, y la correcta calibración y coordinación de estas políticas está en riesgo por la gran fragmentación que hay en la toma de decisiones de política económica (¿alguien escuchó hablar, últimamente, del Ministro de Economía?).

6.- Hasta mitad de 2011, el escenario de nivel de actividad para 2012 era de crecimiento con probabilidad de desaceleración. Desde mitad de 2011, el escenario de nivel de actividad para 2012 es de desaceleración con probabilidad de recesión. Habrá desaceleración porque los precios de las materias primas arrancan en niveles todavía altos pero inferiores a los de 2011 (el precio de la soja cayó unos 100 dólares en los últimos meses), porque Brasil está creciendo menos, porque la competitividad cambiaria se redujo por nuestra inflación y por la depreciación de monedas como el real brasileño. Además, las reducciones de subsidios impactarán sobre el ingreso disponible de las familias que dejen de percibir esos subsidios, con lo cual tendrán menos dinero disponible para otros consumos, bajando el ritmo de crecimiento del consumo y, por lo tanto, desacelerando la actividad general. Va a ser difícil alcanzar el crecimiento de 2011 (6%, según los datos de Ferreres, un tercio por debajo del 9% oficial).

7.- Dos son los factores que pueden generar una recesión. En primer lugar, que la situación de Europa se complique aún más (escenario que no es posible descartar), lo que impactaría sobre China y Brasil, con impacto sobre los precios de las materias primas (en el caso de China) y sobre nuestras exportaciones industriales (en el caso de Brasil). Ante ese escenario, Argentina tiene pocas “municiones” para hacer política económica contracíclica: no tiene superávit fiscal, ni acceso a los mercados financieros, ni fondos anticíclicos, ni fondos alternativos como lo fueron en su momento los fondos de las AFJP (los fondos de las obras sociales no aplican como cajas atractivas para hacer política contracíclica, ya que sus ingresos tienen asociados también gastos), ni posibilidad de seguir emitiendo para financiar déficit fiscal. Sin posibilidad de hacer política contracíclica, un empeoramiento de la situación internacional nos llevaría a una recesión.

8.- El segundo factor que puede generar una recesión es un manejo inadecuado de las políticas fiscal, monetaria y salarial. Si este mix de políticas lleva a pérdida de poder adquisitivo de los salarios, la economía sufrirá vía menor consumo; si lleva a subas de costos salariales para las empresas, por encima de sus precios, la economía sufrirá vía menor producción e inversiones.

9.- De todos modos todavía es probable un escenario intermedio, con la economía creciendo poco durante 2012 pero sin entrar en recesión, con algo de moderación inflacionaria y algo de mejora de competitividad cambiaria.

10.- Pero aún en este escenario intermedio, no habrá holgura fiscal en ningún nivel de gobierno: la Nación tendrá fuertes restricciones fiscales, ya que tendrá que pasar de expandir el gasto público a un ritmo del 40% anual a algo por debajo del 20% anual; y las provincias y municipios tendrán cuentas muy ajustadas por el crecimiento más moderado de su recaudación impositiva tanto propia como vía coparticipación, por menor ritmo de crecimiento económico.

De todos modos, hay que tener en cuenta que en 2012 el rango de lo posible es bastante amplio, yendo desde el crecimiento moderado hasta la recesión, y desde una inflación por debajo del 20% a una inflación cercana al 30%. Pero creo que las anteriores 10 claves de análisis son útiles para pensar el 2012. Lo que sí es seguro, es que será un año muy interesante en términos económicos.

El difícil arte de los pronósticos económicos

A comienzos de 2011 publiqué un post con el mismo título, “El difícil arte de los pronósticos económicos”. En ese post, citaba al economista canadiense/americano John Kenneth Galbraith, quien dijo alguna vez que “los pronósticos (económicos) son intrínsecamente poco fiables. Si no lo fueran, sus responsables jamás los transmitirían al público. Ello representaría un acto de generosidad inconcebible, ya que si se guardaran para uso exclusivo de las personas o de las organizaciones que los elaboran, los beneficios resultantes darían una acumulación de riqueza casi infinita”.

Pero planteaba que, a pesar de las limitaciones para anticipar el futuro económico, es posible anticipar algunos fenómenos. Y citaba pronósticos que hice en distintos informes que se cumplieron con notable precisión durante 2010. Para no perder la costumbre, a pocos días del cierre de 2011, seis cosas que los seguidores del Blog leyeron antes de que ocurrieran:

“Se confirma la estrategia cambiaria que anticipamos” (21/09/2011).

“Nota principal en la portada de hoy de El Cronista:

‘Nadie esperaba una estrategia tan agresiva de parte del organismo monetario. Después de varios días de operar volúmenes altos en el mercado de contado, el central vendió u$s 700 millones en contratos pactados para fines de septiembre y de octubre, posición en la que la divisa cayó de $ 4.26 a $ 4.21. La tasa implícita para esa cobertura pasó a ser 0. En el segmento mayorista el dólar bajó a $ 4.19’.

‘Nadie esperaba una estrategia tan agresiva . . . excepto los lectores de este blog. Dije hace casi 10 días, en el post “Sobre el riesgo de devaluación de Brasil”, del 12 de septiembre’:

‘Argentina seguramente frenará la actual depreciación del peso, e incluso puede hacer caer el tipo de cambio algunos centavos, para disminuir el incentivo a comprar dólares, para tratar de frenar un poco la salida de capitales’”.

“¿Y si Estados Unidos entra en default?” (28/07/2011).

“Sigo convencido de que finalmente la sangre no llegará al río, y Estados Unidos evitará el default. Pero la situación implicará altísima tensión hasta último momento, ya que demócratas y republicanos están en medio de una negociación muy trabada, en la cual cada vez se acercan más al precipicio, con riesgo de terminar cayendo en él”.

“Apuesto a que no habrá fuerte devaluación luego de las elecciones” (01/07/2011).

“. . . para quienes están preocupados por una fuerte devaluación luego de las elecciones, un poco de tranquilidad. La economía no necesita una fuerte devaluación. CFK seguramente no lo hará”.

“Por supuesto que Argentina ha sido siempre, y seguramente lo será durante mucho tiempo, una fenomenal caja de sorpresas económicas, con lo cual es muy difícil pronosticar lo que puede ocurrir en el terreno económico. Pero, si tuviéramos que apostar, apostaría a que no habrá fuerte devaluación luego de las elecciones. Anotemos la apuesta”.

“8 tips para analizar la economía en año electoral” (16/06/2011).

Planteaba que, hasta las elecciones: (1) la economía seguiría creciendo, (2) el consumo seguiría creciendo, (3) la inflación seguiría estabilizada en torno al 23/25% y (4) la fuga de capitales tendría un efecto positivo (reducción de la necesidad de emisión monetaria por menor excedente de dólares), un efecto negativo (freno en parte del sector inmobiliario) y un efecto neutro (probablemente no frenaría el consumo).

“Cómo sigue la economía sin Kirchner” (02/11/2010).

En ese post, sostuve que: (1) La economía no se detendría, (2) el rumbo económico seguiría siendo el mismo, (3) el gobierno perdería capacidad de gestión económica, (4) el gobierno no instrumentaría una política anti-inflacionaria, (5) pero tampoco “pisaría más el acelerador”, (6) la puja salarial estaría contenida. Con estos elementos, planteaba que el escenario más probable era de “continuidad sin profundización”. “Sin política anti-inflacionaria, pero tampoco aceleración descontrolada de las políticas monetarias y fiscales. Sin nuevos avances sobre los mercados, pero sin retirar subsidios ni intervenciones. Enfrentamiento moderado con sectores empresarios. Puja de salarios compatible con la inflación actual. Muy alta probabilidad (digamos, 70%)”.

“¿Resiste la economía hasta las elecciones presidenciales de 2011?” (11/10/2010).

“La pregunta relevante ahora es si la reactivación económica puede continuar hasta las elecciones presidenciales del año próximo. La respuesta es sí”. Argumentaba que esto era posible por el contexto internacional, la existencia todavía de capacidad ociosa en la industria y la continuidad del crecimiento del consumo por salarios siguiéndole el ritmo a la inflación.

Estos pronósticos acertados me llevan a reflexionar sobre qué ha estado ocurriendo en estos últimos dos años, en que la mayoría de los economistas ha errado sistemáticamente sus pronósticos. Pero a eso lo dejamos para próximos posts.

Diálogo en Bipolares

En el diálogo de hoy con Juan Turello, los temas económicos del fin de semana, y la presentación de mi libro Macroeconomía para No Economistas, de editorial EDICON, del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires.

Las señales contradictorias del Gobierno Nacional

Que Lorenzino será el ministro de economía con menos poder que se recuerde. Que Moreno tiene más poder que el propio Lorenzino, a pesar de que este último es, en los papeles, su jefe. Que las decisiones económicas están desperdigadas por varios funcionarios, que reportan directamente a CFK. Que todo esto es peligroso, porque es un esquema de toma de decisiones propenso al error. Que Marcó del Pont piensa que el BCRA tiene que ocuparse más del crecimiento económico y menos de la inflación. Que Kicillof, el segundo de Lorenzino, piensa que la inflación de dos dígitos es la consecuencia natural de los procesos de industrialización. Que la propia CFK viene sosteniendo que es malo tener metas de inflación. Que, por todo esto, hay riesgo de que nadie se ocupe de bajar la inflación. OK, todo esto es cierto, y apunta a una inflación mayor en 2012.

Que desde antes de la elección presidencial, el Gobierno Nacional viene dando señales de que atacará los dos pilares fundamentales de la inflación: la expansión del gasto público y la emisión monetaria, los dos motores inflacionarios actuales, y el incremento de los salarios, el principal factor que genera inercia inflacionaria. Que, para lo primero, ha dado algunos pasos importantes en la reducción de subsidios (un modo de moderar el crecimiento del gasto público y, como consecuencia, moderar también la emisión monetaria) y que, para lo segundo, viene sosteniendo que el aumento de salarios no superará el 18% el año próximo, con la propia CFK marcándole la cancha al sindicalismo. Que, por todo esto, es probable que la inflación durante 2012 sea menor que durante 2011, con aumento de tarifas y todo. OK, todo esto también es cierto.

¿Y entonces? ¿Qué ocurrirá durante 2012? Claramente hay dos escenarios. En un escenario, Marcó del Pont, Kicillof y todos los integrantes de las áreas económicas del Gobierno que piensen que la inflación no es un problema, acatan órdenes (como dijo CFK que hacen sus ministros) y terminan moderando la inflación. En este escenario, independientemente de las decisiones económicas tomadas en compartimientos estancos por los distintos funcionarios, terminan imponiéndose las medidas de moderación fiscal, monetaria y salarial de manera sincronizada. Hay alguien que asesora en esta línea a CFK, aunque desconozcamos quién es. Y CFK dice no a las políticas anti-inflacionarias (para la tribuna) pero aplica políticas anti-inflacionarias. No lo hace por convicción sino por imperio de la realidad económica, que impone reducir la inflación para no perder competitividad en un contexto en el cual nuestros socios comerciales ya no nos ayudan apreciando sus monedas. Por eso las señales de moderación fiscal, monetaria y salarial que viene dando el Gobierno. Es un escenario plausible.

En el otro escenario, la moderación fiscal, monetaria y salarial es dejada de lado, o se hace de manera no sincronizada, como consecuencia de la descoordinación de políticas económicas tomadas de un modo descentralizado por funcionarios que miran sólo las variables bajo su control, sin una mirada sistémica. Bajo este escenario, la inflación es más alta que este año (por políticas fiscal, monetaria y salarial demasiado expansivas) o es más baja pero a costa de un freno en la economía (porque se descalibran las políticas fiscal, monetaria y salarial). Este es el escenario temido por la mayoría de las personas que no simpatizan con este Gobierno. También es un escenario plausible.

Sigo pensando que las señales consistentes con el primer escenario (la moderación macroeconómica) han sido muy fuertes como para dejarlas de lado. Los discursos y las señales de este fin de semana aumentaron mi percepción de probabilidad de ocurrencia del segundo escenario (descontrol macroeconómico o, al menos, no sincronización con impacto recesivo). ¿Estarán ya las probabilidades de ambos escenarios equilibradas?

Para más detalles sobre el rol de las políticas fiscal, monetaria y salarial en el marco de planes anti-inflacionarios, ver Macroeconomía para No Economistas, de Editorial Edicon.

Entrevista en Los Andes

En la edición de hoy del diario mendocino Los Andes se publica la entrevista que me hicieron el miércoles pasado en ocasión de una conferencia que di ese día en la ciudad de Mendoza. A continuación, el texto de la entrevista publicada:

Gastón Utrera es economista y llegó a Mendoza invitado por Timac Agro Argentina y disertó el miércoles en el Hyatt sobre el escenario económico de 2012. En diálogo con Los Andes, anticipó que la inflación será menor que la de este año y también brindó su visión sobre las medidas tomadas por el gobierno en relación al dólar y los subsidios. Analizó también el panorama internacional.

-¿Cuál es el escenario macroeconómico que advierte para 2012? 

-Hasta mitad de 2011, el escenario hacia adelante era de crecimiento con probabilidad de desaceleración. Desde mitad de 2011, el escenario hacia adelante, incluyendo 2012, es de desaceleración con probabilidad de recesión. 

Esto último puede ocurrir si el mundo se complica demasiado o si el gobierno no ejecuta bien la política anti-inflacionaria. De todos modos, si bien muchos economistas ya están dando por seguro un escenario recesivo, creo que todavía es posible un escenario con crecimiento moderado, sin recesión.

-La quita de subsidios y los aumentos tarifarios que se vienen, ¿impactarán en el consumo?

-La quita de subsidios impactará sobre el ritmo de crecimiento del consumo, ya que absorberá poder adquisitivo que de otro modo iría a otros consumos. Pero la magnitud del impacto dependerá de cuántos subsidios se eliminen y a quiénes se les quiten esos subsidios. No es lo mismo que el impacto recaiga sobre una familia que está destinando excedentes a comprar dólares que sobre una familia que está gastando todo su ingreso.
Cuanto menos afecten los aumentos tarifarios a estas últimas familias, menor será el impacto sobre la evolución del consumo. Lo que sí es altamente probable, es que el consumo deje de crecer al 6% anual como viene haciéndolo desde hace tiempo. 

-Si eso sucede se debilitaría uno de los motores del crecimiento económico. ¿Qué piensa que haría el gobierno?

-Frente a la desaceleración de la economía, creo que es muy probable que intente dos cosas: reasignar parte de los recursos  liberados por reducción de subsidios a fomentar el consumo de los sectores de menor poder adquisitivo -por ejemplo, con algún plus para jubilados y planes sociales a fin de este año- y aplicar políticas proteccionistas para dar oxígeno a sectores que compiten con bienes importados.

De todos modos, no tiene mucho margen para hacer políticas contracíclicas como, por ejemplo, aumentar el gasto público o bajar los impuestos para impulsar la demanda agregada. Para ello es necesario tener superávit fiscal, y ya no lo tenemos. Se debería poder acceder al financiamiento, y no es posible a tasas razonables.

Otra opción es tener fondos anticíclicos, y no los tenemos, o poseer alguna caja disponible como fueron en su momento los fondos de las AFJP, pero ya no quedan cajas tan atractivas. Sin “municiones” de política económica, no hay mucho margen para enfrentar una desaceleración económica.

-¿Qué pasará con el empleo?

-En los últimos años la economía crecía aceleradamente pero el empleo crecía moderadamente. Ahora, en un escenario de desaceleración, el empleo crecerá muy poco, y caerá si entramos en recesión.

-La quita de subsidios, ¿indica un cambio del modelo económico o sólo se toman esas medidas para continuar en el mismo rumbo?

-La reducción de subsidios es consecuencia de las restricciones económicas que enfrenta el gobierno desde mitad de este año. Hasta mitad de 2011, la economía funcionaba con una inflación del 24% anual sin pérdida de competitividad, porque la apreciación de monedas como la brasileña ayudaba a compensar nuestra mayor inflación no cubierta por la devaluación de Argentina.

Es decir, lo que ocurría con las otras monedas nos permitía “devaluar sin devaluar”. Pero ese escenario cambió desde julio en adelante. Con Brasil y otros países depreciando sus monedas, ya no es posible para Argentina tener una inflación del 24% sin perder competitividad. Ése es el escenario que cambió, y que obliga al gobierno a intentar reducir la inflación.

Para ello es necesario moderar el crecimiento del gasto público y de la emisión monetaria (para eso la reducción de subsidios) y moderar el incremento de salarios (para eso los anuncios de aumentos con techo del 18%). No es que CFK se haya hecho neoliberal ni esté cambiando el rumbo. Creo que seguirá tomando medidas con la misma lógica decisional, pero reaccionando frente a las restricciones que impone la economía. 

-Algunas consultoras privadas indican que la inflación para 2012 puede llegar al 26%

-Es posible, pero creo que es poco probable. Las señales que está dando el gobierno son de moderación de los aumentos de gasto público y emisión monetaria y moderación de aumentos salariales. Si lo logra, la inflación estará el año próximo por debajo de los niveles actuales. Veo más probable una reducción de la inflación que un aumento. Aun con aumentos de tarifas, porque implicarán menor poder adquisitivo disponible para otros consumos, con lo cual se reducirá la presión sobre el resto de los precios de la economía. 

Es decir, el impacto de las mayores tarifas seguramente se verá compensado por menor ritmo de crecimiento del resto de los precios. El promedio de aumento de precios estará dado por la política fiscal, monetaria y salarial, y no por las subas tarifarias, que sí cambiarán los precios relativos porque se encarecerán los servicios públicos y la energía con relación al resto de bienes de consumo.

-¿Cómo cree que se resolverá la tensión que comienza a aparecer al momento de discutir las subas salariales, debido a que si bien el Consejo del Salario fijó aumentos que no superen el 18%, hay sindicatos que ven escaso ese porcentaje?

-Es difícil saber cómo se resolverá, ya que será el resultado de una puja que recién está comenzando. De todos modos, creo que el Gobierno quiere jugar fuerte en esa pulseada, porque sabe que no puede seguir con el nivel de inflación actual. Por eso CFK jugó fuerte en sus últimos pronunciamientos públicos “marcando la cancha” a los sindicatos. Tiene que hacerlo para ir con chances a las negociaciones salariales. En caso de que esas negociaciones vengan muy complicadas para el gobierno, creo que tendría que recurrir a algún mecanismo de revisión durante 2012. 

Algo que le permita decir: “Aumentamos salarios sólo 18% porque me estoy comprometiendo a bajar la inflación por debajo de ese nivel, para que los trabajadores no pierdan poder adquisitivo; si no me creen, dejemos abierta la puerta para subas adicionales si no cumplo”. El problema es que resulta difícil verificar en la práctica este eventual no cumplimiento, ya que obviamente no es reflejado por el Indec. 

-¿Qué medidas debería tomar el Gobierno para evitar complicaciones económicas en 2012?

-Debería jugar fuerte a través del BCRA para convencer al mercado de que no habrá devaluación, para hacer ceder la fuga de capitales.  Además el Gobierno tendría que evitar nuevas medidas como las restricciones a la compra de dólares, porque generan muchos temores en los ahorristas, y continuar con la política de dólar administrado, subiendo el tipo de cambio gradualmente durante 2012. También reducir el aumento del gasto público y de la emisión de dinero al orden del 18% anual, fundamentalmente vía reducción de subsidios, y lograr aumentos salariales del orden del 18% anual.

-Europa ya está en recesión, ¿cómo impacta en Argentina?

-La situación en Europa impactará en Argentina fundamentalmente dependiendo de cómo impacte sobre China y Brasil. Ya ha impactado vía menor precio de la soja, menor crecimiento de Brasil y mayor tipo de cambio en Brasil. Pero estos efectos pueden revertirse si la situación en Europa mejora, y ampliarse por supuesto si la situación en Europa empeora. Esto tiene, claramente, final abierto. 

-Más allá de las restricciones al dólar, ¿qué sucederá con esa moneda este año? ¿Irá aumentando su valor lentamente para que los productos locales sean más competitivos como piden los empresarios? ¿Se anima a arriesgar un valor de compra para diciembre de 2012?

-Creo que el gobierno continuará aplicando una política de dólar administrado. Esto significa que no habrá devaluación en el sentido de suba del tipo de cambio de un salto, sino que habrá aumentos graduales, de a centavos, como ocurrió en 2008 y 2009, a menor ritmo mientras siga la fuga de capitales y un poco más aceleradamente cuando el mercado cambiario se haya calmado. 

De esta forma entonces, es posible que el tipo de cambio aumente entre un 15% y un 20% durante 2012. Esto implica que el dólar estará cerca de los $ 5 en diciembre de 2012.

-Para usted, ¿cuáles han sido las virtudes y los desaciertos del gobierno de Cristina Fernández en materia económica?

-Es difícil ver las virtudes cuando gran parte del crecimiento económico de estos años ha sido consecuencia del contexto internacional. Hasta la inflación muy alta ha sido posible por la apreciación de las monedas de nuestros socios comerciales. De todos modos, si tuviera que elegir algo positivo, elegiría la política cambiaria durante la crisis de 2008 y 2009, que creo fue exitosa y, justamente, debería guiar las decisiones actuales. En parte creo que lo está haciendo. 

Los principales desaciertos han estado relacionados con las políticas macroeconómicas, que no han dejado margen para hacer política económica anticíclica ante la eventualidad de una recesión: aumentó el gasto público en épocas de crecimiento de tal modo que eliminó el superávit fiscal; no generó fondos anticíclicos y hasta gastó las cajas que tenía disponibles.

La política de subsidios fue desacertada desde muchos puntos de vista (tanto estrictamente económicos como distributivos), del mismo modo que la política energética y las políticas sectoriales en rubros como la carne.

Aquí, el link de la nota.

A 10 años del Corralito

Hace exactamente 10 años, el 3 de diciembre de 2001, comenzaba a regir lo que pronto pasó a ser conocido como Corralito. Se trataba de la limitación para extraer de los bancos en efectivo un máximo de $ 250 (equivalentes a u$s 250) por cuenta por semana. Se ha criticado bastante la decisión de limitar la extracción de dinero de cuentas transaccionales (cuentas corrientes, que en general tienen fondos que no salen del sistema, sino que se utilizan para realizar pagos mediante cheques y transferencias) y planteado la conveniencia de reprogramar los depósitos a plazo fijo, sin imponer restricciones sobre las cuentas corrientes. Pero esa es una discusión entre economistas, y más de historia económica que de actualidad económica.

Para quienes no son economistas, seguramente resulta más interesante analizar qué llevó al Corralito de 2001 y cuán lejos o cerca estamos de las condiciones que llevaron a esa medida. Al menos, es lo que mucha gente me ha preguntado en estos días. Para ponerlo en términos muy simples, diría que hubo tres factores clave para comprender cómo llegamos al Corralito:

1.- A medida que transcurría 2001 aumentaba el riesgo de un default de la deuda pública. En caso de un default, los bancos tendrían problemas de solvencia, ya que entre sus activos había una proporción alta de títulos públicos. Licuándose el activo de los bancos por default de los títulos públicos en su poder, la recuperación de los depósitos en esos bancos corría riesgo.

2.- A medida que transcurría 2001 aumentaba el riesgo de una devaluación. En caso de devaluación, los bancos tendrían problemas de solvencia ya que estaban en una situación de “descalce de monedas”: la mayor parte de los depósitos estaban nominados en dólares (alrededor del 70% de los depósitos totales) pero prestados a personas y empresas con ingresos en pesos. Sin devaluación no había problemas. Con devaluación, las personas y empresas con ingresos en pesos y créditos en dólares no podrían hacer frente a estos créditos, licuándose entonces el valor de parte del activo de los bancos, poniendo en riesgo la recuperación de los depósitos.

3.- En 2001 no había “prestamista de última instancia”. Se trata de la función que cumple el Banco Central emitiendo todo el dinero que haga falta para prestarle a los bancos en caso de necesidad de liquidez por una corrida contra los depósitos. Mientras duró la Convertibilidad, el BCRA tuvo estrictas limitaciones para la emisión de dinero sin respaldo en reservas internacionales. Sin prestamista de última instancia, ante la eventualidad de una corrida bancaria, los depositantes tienen el incentivo a ir rápido por sus depósitos, para no ser los últimos en intentar cobrar, cuando ya no queden fondos disponibles.

Con estos tres factores operando en 2001, era muy difícil detener la corrida de depósitos. El temor a no poder recuperar los fondos depositados fue aumentando a lo largo de 2001, por el riesgo de que default y devaluación licuaran el activo de los bancos y, encima, quien no hiciera el retiro lo suficientemente rápido ni siquiera podría recuperar sus depósitos antes de que se produjeran el default y la devaluación.

Pero la situación actual está muy lejos de aquella situación diez años atrás. En este momento el riesgo de default de la deuda pública es mucho más bajo. Aun sin superávit fiscal, sin acceso al financiamiento externo y sin reservas excedentes para pagar vencimientos de deuda pública, el peso de la deuda pública es mucho más bajo que en aquel entonces, y el déficit fiscal sustancialmente menor. Tampoco hay descalce de monedas, ya que todos los depósitos en dólares están o bien prestados a empresas con flujos en dólares (por ejemplo, pre-financiando exportaciones) o bien depositados en efectivo en el BCRA. Esto hace que una eventual devaluación no impacte negativamente sobre la solvencia de los bancos. Y a diferencia de 2001 ahora sí existe prestamista de última instancia, ya que el BCRA puede emitir dinero para prestarle a los bancos en caso de pérdida de depósitos.

Si bien objetivamente estamos lejos de una situación como la que incubó los problemas que llevaron al Corralito, hace pocas semanas hubo gente, incluso gente muy informada, que temía algún corralito o pesificación de depósitos en dólares. Es uno de los efectos negativos que generaron las medidas de restricciones a la compra de dólares: la percepción de que casi cualquier medida, incluso la más improbable, resulta verosímil. Sería la primera vez en la historia que un corralito se produce sin corrida contra los depósitos (o con una corrida acotada a los depósitos en dólares, que no llegan al 15% de los depósitos totales) o una pesificación se produce sin descalce de monedas. No tiene ningún sentido. Y creo que CFK, aun cuando no tenga filtros suficientes que le frenen medidas contraproducentes, como ocurrió con los controles a la compra de dólares, tiene el suficiente olfato político para comprender que medidas que generen incertidumbre entre los depositantes pueden tener altísimo impacto político, como ocurrió hace 10 años.

Por todo esto, eliminemos de los escenarios posibles para los próximos meses cualquier medida de restricción a los depósitos en los bancos, así despejamos el análisis, quedándonos sólo con las medidas de política económica con cierta probabilidad de ocurrencia.

Para más detalles sobre el riesgo de pesificación, ver el post “Sobre el riesgo de pesificación de los depósitos en dólares”.

Más detalles sobre las crisis económicas como la de 2001, en Macroeconomía para No Economistas, de Editorial EDICON, que estará disponible en pocos días.