Ni moderación ni aceleración monetaria

Durante los últimos meses, muchos analistas económicos venían planteando un cambio en la política monetaria, en el sentido de cierta moderación en el ritmo de emisión de dinero e incluso hasta una reducción en la cantidad de dinero en circulación. En los últimos días, en cambio, se generó preocupación por la fuerte emisión de dinero durante las dos primeras semanas de junio.

La realidad es que no ocurrió ni una cosa ni la otra. Ni antes se estaba ejecutando una política monetaria más moderada, ni hoy se está ejecutando una política monetaria más agresiva. Durante lo que va del año, la política monetaria ha sido casi idéntica a la del primer semestre de 2012.

Un análisis más detallado en Economía en 5 Minutos, gentileza de Economic Trends:

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Brasil, importaciones y CEDIN, en el Desayuno Económico de FM 90.7

Esta mañana analizamos al aire con José Del Franco, en el Desayuno Económico de los lunes por FM 90.7 Punto a Punto Radio, lo que está ocurriendo con la economía brasileña y su impacto sobre Argentina, el nuevo freno a las importaciones que se viene y el funcionamiento de los CEDIN como medio de pago. Y un adelanto del próximo Desayuno de Coyuntura Económica de Punto a Punto, del próximo viernes.

A continuación el audio completo.

Un análisis del impacto que pueden tener los CEDIN

Está en el interés del Gobierno generar un mercado secundario de los CEDIN en el cual puedan ser comprados y vendidos tanto en pesos como en dólares. Cuanto mejor funcione ese mercado, más tiempo circularán estos instrumentos financieros y, por lo tanto, más tiempo quedarán los dólares blanqueados vía CEDIN en las reservas del BCRA.

Pero esto generará también la posibilidad de comprar y vender dólares a un tipo de cambio diferente del oficial en operaciones legales, y le permitirá al Gobierno incidir sobre el valor del dólar operando en ese mercado secundario. Estos efectos se pierden de vista cuando se compara a los CEDIN con una simple cuasimoneda, o con un esquema de convertibilidad, como muchos analistas económicos han hecho en los últimos días.

Un análisis detallado de estas cuestiones, en Economía en 5 Minutos, gentileza de Economic Trends:

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Dinero, industria, inmuebles y CEDIN. Análisis en el Desayuno Económico de FM 90.7.

Esta mañana, en el Desayuno Económico con José del Franco y Laura Loforte, por FM 90.7 Punto a Punto Radio, analizamos varios temas.

El BCRA no “pisa el freno” de la emisión monetaria, pero tampoco acelera mucho más que el año pasado.

El dato relevante de la producción industrial no es que en mayo fue un 2.5% mayor que un año atrás, sino que en mayo cayó un 0.3% con relación a abril, y ya había caído 1.7% durante el mes previo.

Las ventas de inmuebles siguen bajas, sin repunte de las ventas financiadas, que habían crecido fuertemente durante el año pasado.

Los famosos CEDIN, más que una cuasimoneda o un esquema de convertibilidad, seguramente serán un mecanismo que puede generar un mercado financiero libre del dólar, y facilitar la intervención del Gobierno comprando CEDIN en dólares y vendiéndolos en pesos.

Todo esto, en el Desayuno Económico de esta mañana, en el audio que sigue.

Los CEDIN y el nuevo dólar financiero legal

En la reglamentación de los CEDIN, el Gobierno priorizó el objetivo de permanencia de los dólares que se blanqueen a través de este instrumento en las reservas del BCRA por sobre el objetivo de impulso al sector inmobiliario. Si hubiera querido priorizar esto último, los CEDIN no tendrían que existir, para que los dólares del blanqueo fueran directamente a la compra de inmuebles de primera mano, o al menos no tendría que existir un mercado secundario, para que quien blanquee a través de CEDIN no pueda venderlos. Priorizando el objetivo de engrosar transitoriamente las reservas del BCRA, el Gobierno permitirá un amplio mercado secundario para los CEDIN (para que circulen durante más tiempo), lo que permitirá que quien blanquee dólares a través de este instrumento, pueda venderlos en el mercado secundario y quedarse con dólares.

En los casos en que esto ocurra, la persona que blanquea trae sus dólares negros, se los entrega al BCRA, recibe un CEDIN, lo vende en el mercado secundario (con un descuento), y quien lo compra puede aplicarlo a una operación inmobiliaria que de todos modos se habría hecho, aun sin blanqueo, para que el desarrollista o inmobiliario entregue el CEDIN al BCRA para hacerse de dólares. En estos casos, no se habrán producido operaciones inmobiliarias adicionales, sino simplemente un negocio financiero para quien compre CEDIN con descuento y lo haga valer por su valor nominal. El impacto sobre el sector inmobiliario y de la construcción quedará restringido básicamente a quienes deseen blanquear dólares y al mismo tiempo quedarse con un inmueble, en lugar de vender el CEDIN en el mercado secundario para quedarse nuevamente con dólares. Esto estará incentivado por los desarrollistas que reciban los CEDIN a un valor mayor que el nominal (es decir, que tomen, por ejemplo, 120 dólares por cada CEDIN de 100 dólares).

El aprovechamiento del CEDIN por parte de desarrollistas e inmobiliarios, comprando CEDIN baratos y recuperándolos caros (comprar un CEDIN con descuento, juntarlo con una escritura y llevarlo al BCRA para recuperar los dólares), o impulsando ventas al tomarlos por sobre su valor nominal (lo que funcionará como un descuento sobre el precio del inmueble), se verá facilitado por la novedad de que luego de realizada la operación inmobiliaria, el destino del CEDIN no será sólo entregarlo al BCRA, sino también venderlo en el mercado secundario en pesos, lo que permitirá al desarrollista hacerse de pesos en lugar de recibir dólares.

Un efecto muy importante de la operatoria de los CEDIN en su mercado secundario es que hará legal la compra de dólares para atesoramiento, algo que hasta ahora estaba prohibido y requería recurrir al mercado paralelo, ilegal, del dólar. Aparecerá así un dólar financiero, legal, de cotización libre, que sustituirá operaciones en el mercado paralelo, y que surgirá de las operaciones de compra-venta de CEDIN en pesos y dólares. Si, por ejemplo, un CEDIN “no aplicado” (es decir, antes de participar de una operación inmobiliaria) de 100 dólares se cotizara en el mercado a 90 dólares y a 720 pesos, quien tenga pesos y quiera dólares en blanco, podrá comprar un CEDIN por 720 pesos y venderlo luego por 90 dólares, con lo cual habrá comprado entonces dólares a un tipo de cambio de 8 pesos por dólar en una operación legal. De la misma manera, si un CEDIN “aplicado” (es decir, luego de participar de una operación inmobiliaria) de 100 dólares cotizara a 95 dólares y 760 pesos, la misma persona que quiere comprar dólares blancos podrá comprar el CEDIN por 760 pesos y venderlo luego por 95 dólares, con lo cual habrá comprado dólares también a un tipo de cambio de 8 pesos por dólar en una operación legal.

De esta forma, el dólar “financiero” que surja de la operatoria de los CEDIN en el mercado secundario y el dólar “paralelo” que surja de las operaciones en negro, como las actuales, competirán uno con el otro, de tal forma que probablemente tendrán cotizaciones similares. Ambos pueden bajar del nivel actual del dólar paralelo si esta posibilidad de cambiar pesos por dólares en operaciones legales incentiva la venta de dólares blancos que hoy están inmovilizados para evitar su venta a la cotización oficial, pero también puede subir si esto incentiva a una mayor compra de dólares por quienes tengan excedentes en pesos y hoy no compran dólares para evitar operaciones en negro. Es muy difícil saber cómo terminará impactando entonces el CEDIN sobre el tipo de cambio.

Pero esto también facilitará la intervención del Gobierno en el mercado del dólar, que hoy es difícil por las dificultades que genera inyectar dólares en un mercado ilegal, como lo es el mercado paralelo. Con el mercado secundario de los CEDIN como medio para la compra y venta de dólares a un tipo de cambio libre, el Gobierno podrá intervenir a través de la compra y venta de CEDIN, comprando CEDIN en dólares y vendiéndolos en pesos cuando quiera hacer bajar el tipo de cambio o comprando CEDIN en pesos y vendiéndolos en dólares cuando quiera hacer subir el tipo de cambio.

Esta aparición de una especie de mercado de dólar financiero libre cambiará sustancialmente el funcionamiento de las cuestiones vinculadas al dólar, aunque seguirán las presiones alcistas provenientes de la fuerte emisión monetaria, que hasta ahora no se ha moderado, y del excedente adicional de pesos que genera la reversión del proceso de pesificación de la economía.

Cómo funcionarán los CEDIN. Diálogo en Punto a Punto Radio.

El jueves pasado, apenas conocida la reglamentación de los CEDIN por parte del BCRA, analizábamos el tema en mi columna económica por FM 90.7 Punto a Punto Radio.

Aquí el audio.

Continúa la política monetaria expansiva

Un factor importante que influye sobre la inflación, aunque no el único, es la emisión monetaria. Desde hace mucho tiempo, la cantidad de dinero en circulación aumenta a tasas anuales superiores al 30%, lo que genera presiones inflacionarias.

Eso no ha cambiado durante lo que va del año. Si se compara la cantidad de dinero en circulación actual con la cantidad que había en circulación a finales de diciembre, podría concluirse, erróneamente, que el BCRA está aplicando una política monetaria contractiva (es decir, que está reduciendo la emisión de dinero), ya que esa cantidad de dinero es hoy menor que a fines de diciembre. Esto es erróneo ya que no tiene en cuenta una cuestión netamente estacional: todos los años el BCRA emite más dinero en diciembre que durante el resto del año simplemente porque la economía necesita más dinero en efectivo para funcionar, y luego retira durante los meses siguientes parte de los pesos emitidos, cuando la economía ya no requiere tanto dinero en efectivo, aun cuando esto ocurra en un contexto de fuerte emisión de dinero.

Una forma de analizar correctamente cuán expansiva es la política monetaria actual es mediante el siguiente gráfico. La línea negra muestra la evolución de la Base Monetaria (los pesos en circulación más los pesos que los bancos tienen depositados en el BCRA) entre el 30 de noviembre de 2011 y el 31 de mayo de 2012, mientras que la línea roja muestra la evolución del mismo agregado monetario entre el 30 de noviembre de 2012 y el 31 de mayo de 2013. En ambos casos, los datos están graficados de tal modo que cada línea comienza con el valor 100 el 30 de noviembre, para poder visualizar ambas líneas, de un modo comparable, en el mismo gráfico.

El gráfico muestra cómo la fuerte emisión monetaria de diciembre de 2012, que tanto preocupó a muchos economistas, tuvo una dimensión similar a la registrada en diciembre de 2011. Lo mismo ocurrió con la contracción monetaria de enero de 2013, bastante parecida a la registrada un año atrás, en enero de 2012. Febrero marca una primera diferencia: durante 2013 el BCRA emitió dinero adicional, mientras que durante 2012 había continuado con la política monetaria contractiva. En marzo de 2013 se corrigió ese exceso de emisión.

La gran diferencia se produjo en abril, cuando la Base Monetaria se redujo marcadamente en 2013, algo muy diferente a lo que había ocurrido durante 2012. Concretamente, el BCRA retiró de circulación alrededor de 15,000 millones de pesos. Esto podría haber generado la idea de que algo estaba cambiando en la política monetaria. Pero la realidad es que a lo largo de mayo el BCRA volvió a emitir fuertemente (alrededor de 16,000 millones de pesos), de tal modo que, en términos relativos al 30 de noviembre previo, la cantidad de dinero en circulación fue prácticamente igual el 31 de mayo de 2013 que el 31 de mayo de 2012 (es lo que reflejan ambas líneas juntándose en mayo). En otras palabras, la política monetaria sigue siendo hoy tan expansiva como lo fue durante 2012.

El problema, como vengo argumentando desde marzo, es que la misma política monetaria puede generar hoy más impacto inflacionario que el año pasado simplemente porque la economía absorbe hoy menos pesos que hace un año. Concretamente, la política de pesificación forzada obligaba a usar más pesos, ya que comenzaron a realizarse en pesos operaciones que antes se realizaban utilizando dólares, como ocurrió con las operaciones inmobiliarias. Hoy esos mercados están operando con menores volúmenes que hace un año, y por lo tanto liberan pesos que antes no sobraban y ahora sí. Y encima el Gobierno está revirtiendo aquella estrategia de pesificación, creando instrumentos financieros en dólares en el marco de la Ley de Blanqueo, uno de los cuales, el CEDIN, servirá para pagar operaciones inmobiliarias que de otro modo seguramente se realizarían entregando y recibiendo pesos. 

Con la misma política monetaria expansiva que el año pasado, probablemente con mayor impacto inflacionario que hace un año, y congelamientos de precios que abarcan una cantidad ínfima de productos, es claro que la inflación continuará siendo un problema.

Un análisis detallado sobre cómo impacta la política monetaria sobre la inflación, en mi libro La Inflación – Cómo comprender y combatir la enfermedad crónica de la Argentina, de editorial EDICON, del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires.

La Columna Económica de los lunes en Punto a Punto Radio

Esta mañana, en el programa Todo Pasa (FM 90.7 Punto a Punto Radio), analizamos con José del Franco y Laura Loforte varios temas: la inminente reglamentación de los CEDIN del blanqueo, lo que está ocurriendo en el mercado del dólar paralelo, cómo viene la actividad económica, qué está ocurriendo con la emisión de dinero. 

También, al final, el lanzamiento de la edición 2013 del Programa de Entrenamiento en Economía para Ejecutivos, de Economic Trends y PwC Argentina.

A continuación, el audio.