Qué está ocurriendo con la cuestión cambiaria

El tema económico del momento: la cuestión cambiaria, en particular las fuertes restricciones a la compra de dólares. Para analizar este tema, primero conviene considerar cómo está la competitividad cambiaria. El siguiente gráfico muestra lo que se conoce como tipo de cambio real (el tipo de cambio ajustado por las inflaciones relativas de los países considerados), que refleja la competitividad cambiaria del país:

La línea roja muestra el tipo de cambio real contra Estados Unidos. Es claro que estamos llegando al nivel de diciembre de 2001, producto de que nuestra inflación más alta que la estadounidense no ha sido suficientemente compensada en los últimos años con aumentos de tipo de cambio. La línea verde muestra el tipo de cambio contra Brasil. Es claro que el deterioro de tipo de cambio real ha sido menor que contra Estados Unidos, y la razón es que en los últimos años Brasil apreció su moneda contra el dólar y, por lo tanto, compensó en parte nuestra mayor inflación. A tal punto que entre mitad de 2010 y mitad de 2011, el tipo de cambio real contra Brasil permaneció constante, a pesar de nuestra mayor inflación. El problema es que esto dejó de ocurrir a mitad del año pasado, momento a partir del cual nuestro tipo de cambio real contra Brasil cayó fuertemente, por la combinación entre nuestra inflación más alta que la brasileña y la depreciación de la moneda brasileña.

¿Dónde estamos ahora con relación a Brasil? 25% por debajo de un año atrás, 32% por debajo de diciembre de 2007 y apenas 7% por encima del promedio de 1997, en plena Convertibilidad. Este es el principal problema de la economía argentina asociado a la cuestión cambiaria.

El segundo problema es que el Gobierno Nacional necesita que el BCRA compre dólares para recuperar las reservas que pierda a medida que el Tesoro vaya tomándolas para pagar deuda pública en dólares. Esto es lo que está por detrás de las fuertes restricciones a las importaciones desde comienzos de año y de las fuertes restricciones a la compra de dólares desde noviembre y, especialmente, desde la semana pasada. En otras palabras: restricciones a las importaciones para que “sobren” unos 10,000 millones de dólares “comerciales” y restricciones a la compra de dólares para que todos esos dólares comerciales sean adquiridos por el BCRA y no por el mercado.

El problema con esta estrategia es que impacta negativamente sobre la actividad económica por falta de insumos importados (por ejemplo, el 42% de los industriales metalúrgicos cordobeses ha tenido durante lo que va del año dificultades para abastecerse de insumos) o por freno de ciertas transacciones económicas (como la menor compra de departamentos, por inversores “sentados” sobre sus dólares, como reflejan las estadísticas de CEDUC), e impacta negativamente sobre las expectativas generales por incertidumbre acerca de qué ocurrirá con la política cambiaria.

Sobre esto último, algunos elementos para el análisis.

1.- La opción de devaluar no ha sido considerada por el Gobierno en estos años, en parte tal vez por el temor a que una devaluación aliente la demanda de dólares, por expectativas de posteriores devaluaciones. Creo que el endurecimiento de las restricciones a la compra de dólares reduce ese temor. Sin restricciones a la compra de dólares, una devaluación puede dar la señal de que se acabó la estrategia del dólar administrado, y que a partir de ese momento habría devaluaciones cada vez que se considerara necesario, generando expectativas de nuevas devaluaciones y aumentando así la demanda de dólares; con fuertes restricciones a la compra de dólares, pierden relevancia las expectativas de devaluación, ya que casi nadie puede comprar dólares.

2.- La estrategia del dólar administrado (suba muy gradual, pero persistente, del tipo de cambio, sin saltos devaluatorios) funcionó muy bien en 2008 y 2009, y creo que tenía muchas chances de funcionar este año. Pero creo que ha sido ejecutada a un ritmo demasiado lento (el tipo de cambio subió sólo 4% en lo que va del año), y la depreciación del real brasileño, más el atraso acumulado en el último año, obligarían a un ritmo de depreciación mucho mayor, que tal vez el Gobierno no quiera convalidar.

3.- Comienza a aparecer con más probabilidad la alternativa de un esquema de tipos de cambio múltiples. Lo negó ayer la Presidente, pero es algo que ha defendido el viceministro Kicillof antes de ser funcionario, y que encaja en la lógica del intervencionismo implícito en la “sintonía fina” de este Gobierno (no se refiere a la sintonía fina de una Dilma Rousseff tratando de bajar la inflación de 6.5% a 5.5%, sino a un tipo de políticas a medida de cada sector e, incluso, de empresas en particular). Esto implicaría un tipo de cambio bien alto para turismo y compras financieras, más bajo para importaciones en general, más bajo para exportaciones en general y más bajo aún para exportaciones de alimentos (para contener su impacto inflacionario) y para importaciones de bienes de capital y de algunos insumos (para no frenar la actividad económica). Esto le permitiría al Gobierno más “sintonía fina” en el modo como utiliza este término, y hasta hacerse de algunos recursos fiscales comprando dólares baratos y vendiéndolos más caros.

El Gobierno Nacional ha demostrado siempre mucha audacia para tomar medidas de política económica, lo que hace muy difícil anticipar lo que pueda decidir en las próximas semanas respecto de la cuestión cambiaria. Habrá que observar las señales que vaya dando, para identificar cuál de las alternativas anteriores resulta más probable. Esto implica que seguiremos este tema en próximos posts.