Sofismas monetarios

Como mencioné en un post previo (ver “Triple aplazo para Marcó del Pont”), el BCRA incumplió durante 2010 el Programa Monetario, aún cuando tres meses antes del cierre del año lo había modificado para hacer más fácil su cumplimiento. Una de las explicaciones que dio Marcó del Pont es que este incumplimiento debería interpretarse como algo positivo ya que fue provocado por un aumento del crédito. Puede parecer un buen argumento, pero se trata de un sofisma. El razonamiento es falaz por al menos dos motivos.

El primero es que aún cuando el crédito esté aumentando, el incumplimiento del Programa Monetario implica que la política monetaria fue más expansiva de lo previsto, cuando lo previsto ya implicaba una fuerte expansión monetaria en un contexto inflacionario. Es decir, la política monetaria está sumando presiones inflacionarias, independientemente de si aumenta o no el crédito.

El segundo motivo es que la afirmación de Marcó del Pont induce a pensar que el agregado monetario M2 (circulación monetaria más depósitos en cuentas corrientes y cajas de ahorro), que se expandió por encima del límite impuesto por el Programa Monetario, se expandió por aumento de crédito y no por emisión monetaria. Para comprender esto es necesario comprender el concepto de multiplicador monetario, y la mejor forma es mediante un simple ejemplo. El BCRA emite $ 100. Quien lo recibe (individuo A) se queda con $ 50 en su bolsillo y deposita los otros $ 50. El banco se queda con $ 20 y presta $ 30 al individuo B. El dinero en circulación aumentó en $ 100 (los $ 50 que tiene en su bolsillo el individuo A más los $ 20 que quedaron en las cajas del banco más los $ 30 que tiene en su bolsillo el individuo B). Pero los depósitos aumentaron en $ 50 (los $ 50 que depositó el individuo A). Por lo tanto, la Base Monetaria aumentó en $ 100 y el agregado monetario M2 aumentó en $ 150. Esto es el efecto del multiplicador monetario: por cada peso emitido el agregado monetario M2 aumenta en un monto mayor. Hay creación primaria de dinero (la emisión del BCRA) y creación secundaria de dinero (la “creación” de depósitos).

El argumento de Marcó del Pont da a entender que M2 se pasó del límite por creación secundaria de dinero, lo cual quitaría un poco de responsabilidad al BCRA (aunque justamente está para regular los agregados monetarios, aún cuando parte de sus movimientos se deban a creación secundaria de dinero). El problema es que esto no es cierto. El multiplicador monetario, lejos de aumentar durante el último año, se redujo. En diciembre de 2009, por cada peso en que había aumentado la Base Monetaria durante los 12 meses previos, M2 había aumentado en 2.6 pesos; en noviembre de 2010 esta relación ya no era de 2.6 veces sino de 1.5 veces. Con un menor multiplicador monetario es más fácil, no más difícil, cumplir los límites que impone el Programa Monetario. El incumplimiento no se debió a un aumento del crédito, como argumenta Marcó del Pont, sino a la fuerte emisión monetaria, que no muestra señales de detenerse.